3、企业生产将在较长时间内面临总需求减少的局面

除了“库存泡沫”破裂的原因外，2008年三季度开始的“去库存化”还与实体经济需求放缓有关。2007年底以来，美国、日本等国家相继进入经济衰退，我国面临的出口需求大幅减少。出口需求的意外下降带来的存货被动积累也需要企业对生产进行调整。此外，由于房价过高，居民的住房需求受到抑制，房地产市场低迷，房地产开发投资也自2008年初以来持续放缓。房地产开发投资需求的减弱使得钢铁、建材等企业被动积累库存。2008年三季度上市公司季报统计显示，在23个行业的上市公司中，库存增加额最大的四个行业依次为房地产、钢铁、化工和建筑建材。

需求恢复增长是“‘去库存化’结束将刺激经济走向复苏”这一判断的前提。如果没有需求增长的配合，“去库存化”结束后，企业也只能保持低水平的生产，经济很难迎来复苏。目前来看，外部需求减少可能是我国在较长时间内面临的问题。当前的世界经济收缩为“二战”以来最为严重，美国次贷危机引发的金融“去杠杆化”将使美国人在相当长时间内无法像危机前那样过度消费。而我国房地产投资的再次加快取决于房地产业调整何时结束，从我们对房地产周期的分析看，房地产的调整持续时间较长（见后文）。总体来看，需求的持续疲软将不支持“‘去库存化’结束带来经济复苏”的判断，对于“去库存化”结束的刺激作用，不能过于乐观。

三、固定投资周期：“去产能化”压力将持续较长时间

1、由固定投资引起的朱格拉周期是经济波动的主周期

朱格拉周期是由固定投资 变动所引起的经济周期，一直被看作经济波动中的主要周期。朱格拉周期中的固定投资并非我们常用的“固定资产投资”，它不包括住宅投资。马克思曾指出“大工业中最有决定意义的部门的固定资本，平均大约10年左右就需要实行更新，固定资本的这个平均的生命周期，是决定资本主义经济周期的一个重要因素”。

在我国统计指标体系中，没有与固定投资严格对应的指标，通常使用“固定资产投资”变动来反映中国固定投资波动情况 。1985-2008年全社会固定资产投资与GDP年度变化率间的相关系数为0.81，说明两者之间存在高度正相关。我国固定投资周期也属于增长型周期，按照“波谷-波谷”法划分，改革开放以来，我国全社会固定资产投资增速波动共经历了4个周期（见表2）。

表2：20世纪80年代以来中国固定投资周期性波动情况

数据来源：WIND资讯

通过比较表1与表2可以发现，我国固定投资周期与经济周期的波动基本一致，我国经济周期表现为朱格拉周期。投资周期的振幅超过经济周期，说明投资波动要比经济波动更为剧烈。从时间上看，投资周期要领先经济周期1年左右。

2000年以来，我国固定投资增长进入新一轮周期，2003年达到周期的波峰，此后开始缓慢回落，进入收缩期。按照我国固定投资周期扩张期与收缩期平均比例推算，当前的固定投资周期中，收缩期要持续6年左右。虽然表面上看，固定投资增速自2003年以来已经历了6年收缩，但考虑到投资增速的下降主要是受政府宏观调控的影响，而且在收缩期中曾多次出现阶段性反弹，整体回落趋势平缓，所以笔者估计，本轮投资扩张期比我们表面观测到的要长，收缩期也会相应有所延长。总体判断，我国固定投资周期的收缩期还会再持续2年以上，最早要到2010年才可能会迎来新一轮扩张。

2、“去产能化”困难重重，过剩产能抑制市场自主性投资

“产能过剩”即生产能力过剩，指实际生产明显小于最佳生产能力。产能过剩是市场经济的常态，是由企业过度竞争造成的，具有周期性特点。固定投资是企业扩张生产能力的直接手段，当企业产能过剩较为严重时，就会减少固定投资。

1994年市场经济体制改革深入以来，我国已出现两轮较为严重的“产能过剩”。一是1996-1999年，出现产品积压，工业企业开工严重不足的情况。据国家统计局1998年对900多种主要工业产品生产能力的普查，多数工业产品生产能力利用率在60%以下，最低的仅有10%。二是2005年至今，新一轮产能过剩问题凸现。据国家发改委统计，2005年底有11个行业产能过剩，其中钢铁、电解铝、汽车等行业问题突出，水泥、电力、煤炭等行业也潜藏着产能过剩问题。

当前的产能过剩问题较上一轮更为严重。一是当前的产能过剩具有重化工业化特征。在国家发改委确认已经存在产能过剩的11个行业中，除纺织业外，其他均为重化工业行业。而前一轮产能过剩主要集中于轻工业、日用消费品行业。重化工业由于产业链条长，调整所需要的时间更长，负面影响也更大。二是当前的产能过剩面临的需求环境比上一轮要严峻。在1996-2000年的产能消化中，世界经济保持稳定较快增长，外部需求强劲；国内房地产市场刚起步，潜在需求尚未释放。但目前，全球经济同步放缓，美日欧纷纷出现历史罕见的深幅衰退，外部需求疲弱。国内房地产市场经过数年的爆发式增长，居民有支付能力的购房需求已基本释放。基于以上两点，笔者认为，当前“产能过剩”压力的缓解从2005年算起，至少要经历5年左右的时间（上一轮经历了4年）。在“产能过剩”矛盾得不到根本缓解的情况下，我国企业固定投资也很难迎来新一轮扩张。