川财证券刘藉仁

昨日央行进行200亿元28天正回购，中标利率为0.9%。受银行准入交易所债市的影响，国债市场出现反弹，收于120.86点，涨0.17%，全天成交9.4亿元。从盘面看，各期限品种走势有所分化，010107券仍然调整，而010512券涨幅较好，此外010509券、010505券等品种涨幅居前。

消息面上，中国证监会和中国银监会宣布，已经在证券交易所上市的商业银行，经中国银监会核准后，可以向证券交易所申请从事债券交易。这意味着商业银行在阔别12年后，将重返交易所债券市场，这同时意味着交易所债市的流动性将大大加强。

近期债市出现的明显了调整，一是对前期涨幅过快的技术性休正，二是近期股市转暖形成的跷跷板效应，三是受到机构抛售长债，对债券收益率的修正，我们也不排除热钱的数据对机构的心理产生了一定的影响。自10月起热钱净流出速度明显加快，市场人士基于对60%美元资产外汇储备币值结构的推算，根据10、11 和12月的相关货币对于美元币值的变动，计算出三个月因币值变动导致的外汇储备增加额分别为-647亿美元、16亿美元和450亿美元，经这一修正后，三个月的“热钱”净流入分别为-31亿美元、-420亿美元和-271亿美元。而1月份“热钱”数据更是成为判断“热钱”动向是否发生改变的关键时点数据。但我们对于一季度“热钱”净流出很可能形成加速的判断，一季度在国际经济衰退和国内基建投资的对冲下，中国宏观经济形势将是决定“热钱”进一步动向的主要影响因素。

再从基本面来看，预期后市的数据依旧不太乐观。一季度投资可能继续疲软，最新的数据显示，政府投资的见效似乎好于预期，信贷的大幅反弹反映出流动性大坝已被“掘开”，但依然值得投资者注意的是，在去年12月企业新增信贷中，短期贷款几乎与中长期贷款持平，前者为2165亿元，后者为2367亿元，而对实体经济具有支撑作用的恰是中长期贷款。也就是说，银行惜贷的情绪并没有完全释放，新增的信贷可能一方面是政府投资的带动，另一方面可能是银行出于部分非经济因素考虑。

进一步考察近几年推动投资的两大引擎，可以发现，无论出口还是房地产，目前都还处在滞留期间，2008 年12月的出口下降已经说明，政府推出的一系列拉动出口的政策并没有抵消外需放缓的影响，而房地产现在更不是乐观的时候。我们推测，二季度之前，投资将继续维持在比较疲软的水平，那么经济数据不会太过乐观，央行的货币政策将继续深入，这为债市创造了短中期投资环境。