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佣金决定价值 券商研究报告遭遇独立性危机
中国发展门户网 www.chinagate.com.cn  2008 年 12 月 19 日 
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由于过多受制于买方基金,券商推出的卖方报告的独立性日益遭到质疑,尤其在年底各种评比活动中一些获奖者争议更大。业内人士就此指出,券商研究报告应该由佣金导向向投资机会导向转变,而投资机构的多元化尤其是“大小非”客户的加入,有望加速这种趋势的演变。

研究报告“潜规则”

因券商研究部门在与基金的博弈中处于弱势地位,随着牛市退潮、熊市已降,原来被掩盖的卖方报告矛盾开始暴发。一方面,有券商研究员因所发报告不合基金“胃口”而被辞退;另一方面,在年底一些评比活动中获奖的研究员水平却难以令人信服。

“研究创造价值”是券商卖方报告的支撑点,在研究创造出价值后还要想办法兑现价值,即被买方采纳并创造利润。不过,渤海证券副总裁李祥林指出,卖方研究报告在通过买方兑现价值时往往容易被扭曲,这其中掺杂了投行利益、佣金利益等。比如研究报告看空的行业股票,如果刚好是客户的重仓股,那么该报告就难以“原汁原味”发布。

例如,上半年国际油价飞涨到147美元时,券商研究员在发布看空油价及石油股报告时不仅需要勇气,还要看那些重仓中国石油的基金脸色。如果违背基金利益引导,下月佣金就面临被停止的风险。出于稳定客户的考虑,这种券商研究报告难以如实发布,有可能会被调整投资评级,比如由减持调整为中性。“改头换面后再发布,报告的客观性大打折扣,所以好多报告中‘中性’投资评级的内涵就是减持。”渤海证券研究所副所长吴鹏飞表示。

尽管一些券商研究员发布的报告看错了方向,但仍能在一些单位发起的评奖活动中获奖。“因为他们维护了基金利益,基金经理自然乐意给其投票。”一位券商研究员说。

历史上,在单边市中,券商研究员往往将主要精力跟踪热门行业,对于处于下行周期或者看淡的行业则鲜有关注。原因是看淡行业报告不仅难以让基金经理赚钱,而且还有可能得罪基金。但是,吴鹏飞指出,研究恰恰是需要同时关注看好与看淡行业,前者研究如何盈利,后者则研究如何规避风险。

调整利益导向

虽然券商研究报告与基金利益直接冲突不是常态,但时不时的暴发仍令业内隐隐作痛。卖方报告能否突破这一怪圈,将取决于券商研究导向的改变,“研究创造价值”的兑现是以基金佣金为主还是以投资机会为主。

目前国内券商研究导向基本以佣金为主,因而很难保证研究报告的客观性。尤其是国内大型券商的研究基本上都是外部投资方导向型,即以基金佣金为导向,约占总数20%的大券商分享了约80%的基金佣金。

吴鹏飞表示,券商研究价值取向、利益导向必须调整,只有改为以投资机会为导向,才可以相对保证研究的独立性。“事实上,如果看对了投资机会,所创造价值将会远超过佣金。”

在券商研究上,目前基本是基金一语定天下,不过客户资源的多元化有望弱化基金的影响力。未来投资机构构成有望不断完善,如阳光私募等的逐渐兴起,可能会在一定程度上弱化基金对券商研究报告的牵制。

业内人士表示,“大小非”也可能成为券商重要客户,目前一些券商已经在全力开发这一市场。“大小非”股权在二级市场可流通后,必然需要了解股市。由于“大小非”多是实业出身,对资本市场大都不熟悉,需要依靠外部研究力量。如果通过券商报告可以提高减持价格,“大小非”以服务费用形式支付给券商的利润提成将远超过佣金。

相对于基金,“大小非”交易周期一般较长,甚至一年就交易一次,不像基金交易频率那么高,不会产生大量佣金。因此,对于“大小非”来说主要是靠投资机会产生价值,这将促使券商研究坚持投资机会价值导向,而不是佣金导向。(记者赵彤刚)

 

来源: 中国证券报

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