宏源证券研究所 王静

长期需求增长格局不变

2007年全国电力需求依然强劲，电力需求增幅最大的依然是工业用电。1-10月份，全国工业用电量为20111.64亿千瓦时，同比增长16.41%，预计全年用电量增长在15%左右。

明年电力需求还将稳定增长，但增幅可能较今年降低，预计2008年电力需求增速在13%左右。目前，单位GDP能耗下降但电耗上升，由于电力消费在能源消费中的比重还将逐步提高，在相当长的一段时间里，电力需求都将稳定增长，电力生产弹性系数将长期大于1。

发电利用小时数将止跌企稳

自2004年以来，连续3年全国发电装机容量增速高于发电量的增速，导致发电利用小时数逐年下降。而今年由于关停小火电机组及新建机组增速的下降，预计2007年发电装机容量增速为12.5%；在连续3年装机容量高速增长后，2007年的装机增速将显著低于发电量的增长。

2007年之后，电力短缺形势根本缓解，未来几年电力行业的发展重点将从产能扩张转移到结构调整和节能降耗上来，考虑新增机组容量及关停小火电的影响，预计2008年发电装机容量的增长将进一步降低为10%左右，2008年发电利用小时数将止跌企稳，2009年全国发电设备利用小时数将回升。

煤电联动值得期待

据国家煤炭安全监管总局统计，前三季度全国电煤价格总体上涨8.4%。同时，水资源收费、脱硫价格补偿不足、脱硫热价无补偿、排污费上涨、空冷机组无补偿等因素对发电企业经营造成很大的影响。由于受2006年6月第二次煤电联动翘尾因素影响，发电行业2007年利润增长已成定局，但是第三季度火电行业效益已显著下降，预计第四季度火电行业利润环比将明显减少。第三次煤电联动有再次启动的可能性。

前两次煤电联动实施后，火电行业效益都有明显提升。统计数据显示，在每一次煤电联动后的半年到一年时间内，火电行业整体毛利率平均提升幅度达2%左右。第三次煤电联动可能在2008年上半年实施，但为电价涨幅有限，在每度2分钱左右，对火电行业净利润的贡献在15%-20%之间。

资产注入仍是亮点

电力行业是以规模取胜的行业，一直以来，上市公司的外延式增长都是最受关注的。近期，国资委再次强调了要推进国有大型企业的改革重组，积极支持资产或主营业务资产优良的企业实现整体上市，鼓励已经上市的国有控股公司通过增资扩股、收购资产等方式，把主营业务资产全部注入上市公司。在此政策的推动下，各电力集团都在筹划以上市公司为资产整合的平台，加快上市公司资产注入的步伐，实现集团公司的整体上市。

截至2006年底，央企发电公司即五大发电集团及国家开发投资公司、三峡总公司等7大企业合计装机容量达27465万千瓦，占全国总装机容量的比重为45%。资产注入是2008年电力上市公司最值得关注与期待，小公司、大集团模式的上市公司更值得看好，电力板块的龙头股依然是有明确资产注入承诺的电力企业，如长江电力、桂冠电力、国投电力、国电电力等。

节能调度带来新机遇

国家各项节能减排方案和政策近期密集出台，由于电力行业目前消耗的煤炭约占煤炭消费总量的一半，电力行业处于节能减排的突出位置。节能调度将于2008年初进行试点，2008年下半年有可能全面推广。节能发电调度是对我国现行发电调度制度的重大改革。实行节能调度后，一般的13.5万千瓦以下的中小火电机组将逐步关停，其发电能力转由高效节能型机组承担，大型发电机组的需求空间将有效增长。

目前的发电类上市公司，主要是火力发电及水力发电，实施节能调度，水力发电将首先受惠，水电机组利用小时数将不受发电计划的限制，水电机组将彻底解决不合理弃水问题。

对火电机组来说，大机组的节能效果非常明显，所含机组单机容量规模越高的公司，供电煤耗越小。另外实行节能调度，每年将节约电煤9000万吨左右，也将抑制电煤价格的快速增长，燃煤成本将得到有效控制。预计2007年火电类企业发电利用小时数为5100小时，如果实行节能调度，60万千瓦以上机组发电利用小时数可能达到7000小时，其内生性增长不可小视，带来的主营业务收入增长将近40%，而同时由于单位电量折旧降低，大机组发电毛利率将进一步提高。

全面实行节能调度后，拥有燃煤大机组的火电类上市公司如华能国际、华电国际、大唐发电、国电电力等受益较大，发电利用小时数可能超预期增长，业绩有望大幅提升。