据中国经营报报道，无论是上市后遭遇“零成交”的地方政府债，还是目前遭到机构追捧的城投债，今年以来随着发行规模的扩大，系统性风险也开始为市场关注。

“现在地方政府发债，其实一个地方和另一个地方经济发展的程度、可预期的税收是不一样的，尽管都有中央财政担保，中央财政只有一个，但是基础的发债主体是不一样的。那么，市场为什么不能有效地评估这种风险呢？”银监会创新监管协作部主任李伏安5月曾提出中国现在应当关注系统性风险的监管问题。

“我现在提出这种风险问题，但具体的监管还需要多个部门共同努力。”李伏安告诉《中国经营报》记者。

地方债遇冷

5月22日，打包发行的广西(一期)、北京、上海(一期)、河南(二期)四省地方政府债券共计169亿元，债券期限均为3年，票面利率为1.67%，发行倍数仅为1.39倍，这一认购倍数创出地方债发行以来的新低。

“目前尴尬的地方债流动性现状，主要是因为想买的机构都拿到额度了，不想买的也都没有买，市场上缺乏投资需求。”一家股份制银行资金部负责人5月27日告诉记者。

从3月27日首期新疆地方债开始，地方债就遭遇了多次调整。地方债最初是单笔发行、单笔招标，但由于发行规模小，到4月10日发行第5期时，中标利率已从1.61%上升到1.7%。随后，为缓解承销商的压力，地方债改为多笔同时招标，但并不统一发行利率，不过利率照样飙升，到4月22日，地方债开始“打包”发行统一招标利率的时候，地方债的发行利率已经上升到1.82%，之后利率则是一路下行，到5月22日，上海等四地地方债联合发行时，中标利率已经下跌到1.67%。

在认购倍数方面，机构的兴趣一再走低，从最初的2.1倍，滑落到1.45～1.52倍之间，5月22日时，则进一步降低到1.39倍。而在交易方面，地方债的二级交易也并不活跃，不少品种出现多天的“零成交”状况。财政部的数据显示，已上市交易的22期地方政府债券(949亿元)只成交约379.2亿元。

国泰君安债券部一位交易员告诉记者，虽然地方债相比国债有一定的利差优势，但和国债不同，目前在市场上几乎看不到商业银行的双边报价，没有对手方。“地方债的收益率对基金没有吸引力，3年期的期限设置对保险资金没有吸引力，流动性对城商行没有吸引力，几乎就是几大银行持有。”

一个典型的情况是，一些中小型银行或机构，由于承销压力增大，不愿意参与承销团固定拿地方债的额度，现在就出现了直接通过甲类承销团成员(国债业务综合排名前30名以内的金融机构)的通道，不定期地参与投资地方债。

前述股份银行资金部负责人认为，地方债的发行规模比较小，商业银行更多只是出于资产配置的需要而持有，交易性的需求不大，因此目前流动性并不好。不过他认为后期随着地方债的规模增大，商业银行的投资性需求应该会上升，地方债的二级市场也会更加活跃。

记者了解到，目前市场对地方债的关注焦点还在于，在目前财政部代理、打包发行的体制下，各个地方债的发行利率更多地介入了中央政府的因素，但在二级市场上又是分开交易，这实际上形成了价格的扭曲，机构投资者的投资风险在加剧。

对此，新华财经副总裁兼评级总监陈松兴认为，在金融危机情况下，地方债目前承担了给资金困难的地方筹资的功能，因此利率低、流动性差等都可以理解，而如果要在利率等方面给每个地方债做市场化的区分，资金困难省份的地方债的评级可能并不高，这会给操作带来现实性的困难。

城投债受追捧

地方债是为中央投资项目地方配套项目提供资金，事实上，在今年“每一个省都有八条、十条高速公路同时兴建”的情况下，地方政府为基建项目筹资的另一个形式就是发行各类城投债(又称“准市政债”，由城投类企业公开发行的企业债和中期票据，其募资投向多为地方基础设施建设或公益性项目)。

财政部人士曾表示，今年地方政府为中央项目的配套资金在6000亿元，但地方债只有2000亿元的规模，余下仍有4000亿元的缺口。

招商证券报告显示，今年一季度城投类企业债发行增长迅猛，一季度企业类城投债共发行216亿元，而2008年第四季度仅为77亿元；一季度企业类城投债占当期企业债发行总额的33%，去年第四季度仅为7%。今年1～4月份城投类中期票据发行也稳步上升，4月份共发行70亿元，占当期中票发行总额的6%。在收益率方面，比如一般评级在AA级的5年期无担保企业债的利率都高于下浮15%的优惠贷款利率，对机构来说吸引力较大。

一家大型私募机构的固定收益部负责人5月27日告诉记者，今年除了在国债上做一些投资性交易外，他的主要配置就是城投类的品种。不过，为了控制风险，他的原则是做出每一个投资时，都要到发债企业当地实地考察一下。

广发证券一位交易员告诉记者，随着城投债今年的发行规模逐渐扩大，城投债风险已经为机构在关注。虽然城投债都有地方财政做隐性担保，但现在部分地方政府的举债额度已经非常大，增速超过了GDP增长和可支配财力增长的不在少数，一般这类地方城投债的风险就应该关注。

上海新世纪资信评估公司的副总经理丁豪樑则表示，他们在评级前首先会关注城投公司与政府的紧密程度，比如当地是有一家这样的窗口公司还是有多家，每一家获得政府支持的力度，自身商业性经营项目的比例，是否政府有回购承诺等，都是评级城投债的重要因素。

大监管框架

目前，企业债、公司债、中期票据等分属不同的监管部门，财政部、发改委、银监会、证监会和央行都有参与，因此市场上一直呼吁要加强债市的统一监管问题，比如是否由央行在统一监管债市的准入问题。

对于监管，李伏安告诉记者，以地方债为例，由于有中央政府担保，除了市场价格本身不合适之外，由于发行规则的不一样，也造成了监管的障碍。

5月25日发布的《国务院批转发展改革委关于2009年深化经济体制改革工作意见的通知》中，再次明确提出要逐步建立统一的债券市场监管规则和标准，不过实质性的内容并不多。

陈松兴认为，统一的监管确实有利于对市场系统性风险的控制，从目前来说，中国地方政府发债融资的问题确实不大，但目前美国加州已经出现了政府破产危机，这说明地方政府的发债问题应该引起长远的重视。(记者徐永)