四、资金层面的影响

1、储蓄存款

随着越来越多的居民将资金撤离股市和楼市，上半年储蓄存款快速增长。中国人民银行发布的金融运行数据显示，5月份当月全国居民存款增加2369亿元。从去年11月到今年5月，居民存款呈现连续7个月增长势头。虽然在高通胀局面下，国内利率仍呈现负利率局面，但相对于股市、楼市的调整风险，更多居民倾向于套现持币观望。

2、外汇储备与国际游资

从我国外汇储备增长可以看出，2008年1、4月增长连续创下历史新高，同比增长达到40%以上。从储备增加构成看，许多专家认为其中国际游资的占比较大。我国资本市场上存在大量热钱并已形成对我国金融安全的隐患，进入这些领域的热钱，在宏观经济稳定情况下会在我国长期投资，并显现不出热钱本身的特质，但当经济基本面出现波动时，它们就会成为“惊弓之鸟”，快速撤退。将导致我国资本市场、房地产市场的大起大落。

3、大小非解禁

下半年大小非解禁集中在8月中旬和11、12月。经过上半年较为集中的大小非解禁能量的释放，下半年解禁数量相对较小，再由于上半年的大跌也减弱了减持欲望。虽然部分上市公司大股东相继做出解禁不减持的承诺，但如果下半年行情出现反弹，因减持而造成的市场资金压力仍然巨大。

4、IPO和再融资

下半年IPO融资量将会根据市场情况而产生变动，但总体看，下半年IPO所带来的资金压力较上半年将有所增大，但不会有很大变化。同样，再融资规模也可能略微超过上半年。

5、从紧调控下的货币投放与回笼

上半年政府坚持从紧的宏观调控政策，通过提高存款准备金率、央行票据发行等措施进行货币回笼。与2007年连续的提高存款准备金率、加息等措施效果相叠加，货币投放增长势头得到一定遏制。并且随着大量居民将资金从股市撤出存入银行，从紧政策对股市资金面的影响得到进一步显现。下半年通胀压力依然，从紧调控政策会继续贯彻下去，货币供应增速将可能继续降低，货币回笼力度可能加大。

6、投资者信心

无论从成交还是从开户数量看，上半年投资者信心都达到了一个非常低的水平，连续暴跌使近60%的账户相继空仓，近80%的散户投资者被套牢。伴随着部分公募基金的巨幅亏损和部分私募的清盘，作为股票市场最为坚强的机构投资者的信心开始动摇。就下半年而言，散户投资者的信心不可能有较大改观，机构调查研究显示，居民投资开始趋向谨慎和保守。

总体而言，下半年市场资金面的大幅改观需要行情配合，但在存在诸多限制性因素前提下，下半年出现大幅反弹的压力很大，即资金面和行情间的相互积极配合格局前景并不看好。

五、下半年市场运行趋势展望

大盘自6124点调整以来，在短短8个月之内跌幅高达56%，期间有四个月的跌幅在15%-20%，这在A股历史上是十分罕见的，即使在世界上也是属于相当惨烈的大股灾。纵观本轮牛市的兴衰，千点附近政府坚决推进上市公司股权分置改革，市场开始出现朦胧的熊转牛迹象；而汇率体制改革推出后，人民币开始进入升值周期，大量游资涌入A股市场，才真正启动一轮波澜壮阔的大牛市；在4000点之上，政府再度施以行政方式主动挤压泡沫，6000点附近A股市场终于见顶回落；但随后的美国次贷、全球高通胀、经济下滑、连续的自然灾害等因素，一举将正常调整的A股市场打回原形，牛熊交替瞬间完成。这正是投资者普遍感到困惑并措手不及的原因。

毫无疑问，牛去熊来已经成为既成事实。由于自最高点至今跌幅已经高达56%，技术上调整空间已经较为充分，但时间上需要弥补，未来很可能出现长期缩量阴跌(间或反弹)格局，熊市格局恐还将延续12-18个月。当然如果全球(包括国内)宏观经济发展能够实现软着陆，即“滞胀”问题能够在较短的时间内解决，那么A股市场的熊市结束时间也将随之缩短。

对于A股市场的合理估值范围，参照目前4.12%的一年期银行利率，以及9%的GDP增速(上市公司总体业绩增速29%左右)，我们认为静态市盈率24倍左右是可以接受的水平，依此估算A股市场波动的平衡点在上证综指3300点左右。考虑熊市极端调整现象，2250点附近可能成为未来的极限底部，而此位置正是上一轮牛市的顶部，也符合技术上的要求。

下半年A股市场或确认进入新一轮熊市并延续其弱势运行格局，但由于8月份北京奥运会的召开，从维护社会稳定和市场严重超卖角度考虑，我们认为从7月开始A股市场有望展开一轮反弹行情，3300点和3800点分别是温和反弹和相对强势反弹的目标位。奥运会之后，股指期货、创业板有机会正式推出，同时高通胀以及政府治理通胀、经济放缓、上市公司业绩下滑等可能出现的不确定风险将带来冲击，加大投资者离场观望意愿，A股市场将重新步入漫长的熊市调整格局。

六、采取以防守为主的投资策略

在熊市中，最终无论在哪个点位形成底部，延续的时间都会很充分，因此，在投资上需要采取防守策略。首先股票配置比例应减少，其次在投资机会上以阶段性和局部性为主。即把握弱势市场中的阶段反弹机会，投资品种则以通胀受益行业(如上游资源类)、抗通胀行业(如消费、医疗等)以及重大事件派生出的主题机会(如创投、期指、三通)等，部分处在周期性衰退的行业需要规避业绩下滑带来的风险。总体来看，下半年应主要关注新能源、农业、化肥以及业绩高成长的个股机会。(⊙国盛证券研发中心)