“从现在开始到2010年，基本面的盈利增长将重新成为股价回报的主要决定因素。”高盛中国首席策略分析师邓体顺在接受记者采访时表示，此时正是进行积极的行业配置，题材投资以寻求超额收益的时候。

加息不会损害股市上行趋势

中国证券报：目前对于即将召开的中央经济工作会议的关注焦点，在于是否能继续实施保增长政策以及退出政策何时开始及影响，高盛的预测是怎样的？

邓体顺：未来的政策正常化(实质上有别于政策收紧)之路可能会分三步走：第一、2009年第三季度开始发行票据；第二、上调存款准备金率并加息；第三、对贷款限额进行“窗口指导”。在我们看来，监管部门仍然非常支持经济增长，而且会持续到增长势头企稳或通胀的上行风险出现。在2010年第二季度之前，市场尚不足为虑。

我们的经济学家预测，2010年央行将累计上调名义基准利率81个基点，每次27个基点，首次加息很可能会在2010年第二季度。一些投资者对于加息周期日益担忧，但我们对此并不特别担心。首先，加息是明智之举；第二，利率市场在一定程度上已经消化了流动性收紧的因素；最后，最重要的是，历史经验告诉我们，假设其他条件不变，在经济增长稳健的背景下，实行旨在遏制通胀压力的加息举措，不太可能损害股市的上行走势。

中国的增长溢价尚未全部体现

中国证券报：高盛认为明年的企业利润率将回归到2007年的高点，这一预测是否过于乐观？

邓体顺：受益于强劲的、约15%的销售增长率，2011年利润率将大幅反弹至2007年峰值，我们假设中国股市在未来两年的每股盈利年均复合增长率将为23%-26%。盈利的增长主要来源于销售的增长，而销售的增长又可以在GDP上体现。我们认为明年的GDP增长是11%，目前企业盈利能力周期已经触底。收入增长应保持强劲势头，得益于强劲的GDP增长以及中国和美国潜在的库存回补。在产出缺口快速收拢和原材料成本变动处于可控范围的情况下，利润率的扩张将十分明显。

中国证券报：从估值的角度看，中国市场是否合理？

邓体顺：在我们看来，中国的长期增长前景在当今的全球股市中仍是最具吸引力、最可靠的投资题材之一。然而，中国H股，受到国际估值标准的影响，目前估值显著低于全球市场基准水平。我们认为，主要原因是投资者担心中国收紧货币政策、贷款过度增长和不良贷款风险。

在市场对银行业融资计划的担心和迪拜债务危机导致市场回调之前，H股和A股当前股价对应的预期市盈率分别是14.5倍和21倍(目前为13.7倍和19.7倍)。当时的估值水平较历史均值(H股为13倍，A股为18.8倍)高出约15%，一些投资者担心中国强劲的增长前景已经体现在股价中。我们认为，中国股票，特别是H股的估值，相对其增长前景仍具有吸引力。我们分别采用15倍和20倍的市盈率目标倍数来计算2010年年底恒生国企指数和沪深300指数的目标，以此体现中国的增长溢价。

沪深300明年目标4000点之上

中国证券报：您对明年股市运行趋势是怎样判断的？

邓体顺：我们预计恒生国企指数和沪深300指数2010年年底的目标点位分别为16800点和4300点，股价回报率均为26%。我们认为，宏观增长趋势和政策变化可能决定回报率的走势，回报可能集中在一季度和四季度，并且对宏观调控的担忧可能使回报率出现大幅波动。

得益于宏观增长的强劲趋势和2009年一季度较低的比较基数，2009年和2010年一季度盈利可能好于预期。有利的宏观和盈利格局以及中国银行业可能再度放松银根带来的流动性增长均有利于中国股票一季度的表现。

宏观环比增长可能在二季度见顶，随着对中国基本面的乐观情绪再度升温，市场可能超越我们基本假设下的目标点位。在临近二季度末时，我们认为，市场可能会开始消化从二季度起经济增长的放缓，抛售压力可能从二季度中下旬延伸至三季度初期。不过我们认为，恒生国企指数和沪深300指数的强劲支撑位分别为11800点和2900点。

中国证券报：在行业方面，哪些行业值得投资者提前布局？

邓体顺：我们重申看好内需主导型行业的长期观点。具体而言，我们依然将估值具吸引力的银行股、题材具吸引力的保险股和医疗服务/设备提供商、快速成长的互联网/媒体股和实力雄厚的消费股作为我们投资组合的核心持股对象。