CPI和贸易顺差之间具有较强相关性

民族证券 贾国文 宋健

我们认为，尽管3月份CPI数据达到了3.3%，可这只是与去年同期相比的增长幅度，与上个月环比却是下降了0.3%；另外，整个一季度同比仅上涨2.7％，其中去年四季度食品价格上涨的翘尾因素就占到了1.5%，新上涨因素仅为1.2％，与去年同期基本持平，而新上涨因素中政府可控性较强的水、电和燃气的上涨因素又占了相当大的部分，因此说通货膨胀的压力并不大且物价上涨部分可控，何况这个价格水平已经包含在了上次加息的决策过程中。因此，我们认为央行二季度或不加息，另外以下几种因素也支持这种观点。

首先，3月份CPI新高和贸易顺差新低两个指标之间出现了严重背离意味着加息讯号并不明显。一般来说，这两个指标的同步性上行往往更能确认央行加息政策的正确性和必要性，两者出现严重背离则需要分析深层次的原因和进行前瞻性考虑。通过数据整理显示，月度CPI和月度贸易顺差3个月平滑数据的相关性较强，月度CPI基本滞后一个月左右。综合考虑贸易顺差已经开始大幅回落的事实，我们认为，央行被迫发钞导致外汇占款过多、流动性过剩的压力在不断衰减，随着贸易顺差的持续回落，4月份或者5月份的CPI或将出现下降，况且3月份 CPI创出新高很大一部分来自于翘尾因素，新增涨价因素并没有想象中的那么多。

其次，进出口贸易政策因贸易摩擦而有所调整，贸易顺差将自然衰减。我国政府已经明确表示，今年将采取鼓励进口限制出口的系列措施削减贸易顺差，缓和贸易摩擦。4月15日起取消83个税号的钢材出口退税并把76个税号的钢材出口退税率降为5%即是上述系列措施之一，出口势头回落当在情理之中。

再次，美国经济增速放缓，对中国出口贸易产生的影响亦不容忽视。美国作为我国出口贸易最重要目标国家的趋势没有改变，同时WTO预计，2007年全球贸易增长速度将降至6%，比2006年下降两个百分点。综上，我国2007年出口形势并不乐观。

第四，一系列的紧缩措施已经初见成效。今年1-2月份的固定资产投资同比增速已经降到三年内最低，3月份虽然有所反弹，但仍低于去年平均值。因此，固定资产投资增速尚不构成加息的压力。

第五，银行信贷放缓，银行超储率下降。3月份M2同比增加17.3%，比2月份有所下降，同比回落1.5%，3月份新增信贷比去年同期减少958亿元，表明在前期一系列紧缩政策作用下，信贷投放过快的势头初步得到控制。同时，在央行连续提高存款准备金率和大规模回笼货币的情况下，3月银行的超储率已经从去年年底的4.78%下降到2.87%，并且仍在持续下降中，从上述数据可以看出，市场流动性过剩的局面已悄然发生变化，实无加息之必要。

综上所述，鉴于我国当前流动性过剩主要是由于巨额贸易顺差和强制结售汇导致的外汇占款过大引起的，因此，在当前的经济环境下，我们有理由把外贸顺差看作是CPI的先行指标。如果贸易顺差可以控制在政治和政策容忍的范围内，其效果无异于对流动性过剩釜底抽薪，那么4月份或者最迟5月份，CPI或将出现明显下降。果真如此，二季度加息的必要性就大大降低了。