A股市场已经告别单边上涨行情，震荡将是5月份最主要的运行特征。在经济见底但回升乏力、流动性保持充裕但难超预期、政策呵护但边际效用递减、多数股票面临估值压力等因素影响下，预计5月份A股市场仍较为活跃，但与2008年11月以来的单边上涨行情相比，更多的将表现为震荡行情。

融资预期加剧市场震荡

随着股指走高，融资预期增强，会加剧市场波动。随着市场逐渐回暖，投资者心态逐渐企稳，发挥证券市场对实体经济的促进作用将会进一步体现出来。创业板推出日益临近，在创业板推出之后，恢复主板市场的新股发行和再融资是顺理成章的事情。虽然创业板和后续融资功能的恢复可能不会在5月份完成，但相关制度的讨论或征求意见稿的发布还是会增加A股市场的波动。

估值差异和产业政策指明股价结构调整方向

经历了周一大涨后，由于银行、石化、煤炭等大盘蓝筹股的估值水平不高，在充裕流动性的推动下也有可能使股指再创本轮反弹以来的新高，但个股风险也将逐渐增加。从价值角度看，我们认为股指至多还有10%-15%的上涨空间，且上涨主要是大盘股的贡献所致，这意味着大量中小盘股票的价格可能不会创新高。相反，如果市场向下调整，由于大盘蓝筹股的支撑作用，股指下跌可能不大，但严重透支股价的中小盘股票则面临大幅调整的风险。如果股指向下调整15%-20%，则很多股票可能会下跌30%-50%。

A股市场行业估值水平的严重分化和扭曲不会长期存在，大量透支股价的个股则面临较大的调整风险。基本面稳定或回升的低估值行业将成为未来投资者资产配置的重点。银行业市盈率只有11倍，一些基本面良好的高速公路、煤炭上市公司的市盈率不到15倍，未来这些行业的估值优势将会吸引更多资金关注。与此同时，那些估值水平高企且没有基本面支持的行业和公司将面临较大的股价调整风险。

未透支股价的政策支持股票是重要的投资方向，而受到政策抑制的行业或公司面临过度炒作后的股价调整风险。5月份将是宏观经济的观察期，是调控政策的相对平静期，出台新的重大宏观经济政策的可能性较小。未来，即便第二轮经济刺激政策出台，主要着力点可能是消费、民生、新能源、现代服务业、生物医药、电子信息等方面，着重对经济与产业结构进行调整，其刺激经济增长的效果将会弱于第一轮四万亿投资政策。近期推出的调整资本金比例是通过财税政策优化经济结构的新举措，降低资本金比例的行业如城市轨道交通、煤炭、机场、港口、沿海及内河航运、铁路、公路、商品住房、邮政、信息产业、钾肥等行业将受益，而调高资本金比例的行业如铁合金、电石、烧碱、焦炭、黄磷项目以及电解铝、玉米深加工等将受到政策抑制。

控制风险，防御为主，调整结构

我们认为，A股市场大部分股票已具备泡沫特征，个股投资的风险与收益不再匹配。5月份的投资策略应遵循以下四个方面：

首先，应以防御为主，主动控制风险。鉴于经济回升乏力和个股估值较高、风险较大的基本条件，5月份的A股投资总体上应以防御为主，控制风险是需要首先考虑的问题。

其次，利用股市上涨的机会逐渐降低仓位。5月份市场仍可能震荡走高，但这个过程可能是阶段性寻顶的过程，投资者可以利用上涨机会逐渐降低仓位，兑现收益。

第三，注意持仓结构的调整，主要配置低估值而业绩增长趋势较为明确的行业与个股，注意回避估值过高且没有业绩支撑或没有市场认同度的纯炒作性股票。

第四，适当参与3G、创业板推出以及并购重组等主题投资机会。鉴于5月份市场仍然较为活跃的特征，投资者可以少量资金适当参与3G、创业板以及资产注入、并购重组等确定性较高的主题性投资机会。

把握两大防御主线

根据对市场运行格局为震荡走势的判断，以及实行总体防御的投资策略，我们认为，5月份的主要机会应把握两条主线：一是低估值主线，主要是那些估值较低且景气度稳定或回升的行业与公司，如银行、地产、煤炭、高速公路和石化，应重点配置行业中估值较低的大盘蓝筹股；二是确定性主题投资主线，主要是那些未来确定性程度较高、容易引发市场共鸣的主题性投资机会，如3G、创业板、资产注入与并购。

股票投资组合上，建议重点关注以下15只股票：工商银行、北京银行、金地集团、招商地产、现代投资、赣粤高速、大同煤业、国阳新能、中国石化、中兴通讯、东软集团、复旦复华、电广传媒、鄂武商A、*ST伊利。(银河证券/滕泰秦晓斌 张琢 王皓雪)