中国宏观经济学会 王建

2020年中国股市总规模预测

首先，根据国家统计局资料，2006年股市市价总值为8.94万亿元，当年市盈率为33倍，则当年流入股市的企业利润总额应为2709亿元，如果当年中国企业利润总额为2.3万亿元，则流入股市的企业利润仅占中国企业全部利润的12％。在发达国家，股市吸纳的企业利润都要占到企业全部利润的70％左右，中国股市也应朝这个方向发展，如果到2020年中国股市吸纳的企业利润占到全部企业利润的50％，则当年流入股市的利润总额应为11.5万亿元。

其次，按市盈率45倍计算，到2020年股市的市价总值应为520万亿元。相比于今年的24万亿元股市市值，后13年股市年均增长率为27％，这个增长速度将大体等于1998～2007这十年中国股市的平均年扩张速度。如果从这个测算结果看，今年以来中国股市的扩张速度的确是太快了，虽然在经济增长高潮时期股市扩张速度应该快很多，但也不能在一年之内就增长近两倍，中国股市规模有着巨大的成长前景，重要的还是应保持稳健增长步伐。

如果2020年人民币兑美元的汇率为5：1，则股市总市值按美元计算将超过100万亿美元，是美国目前27万亿美元股市市值的近4倍，中国股市到那时就可能成为全球最大的资本市场。这也没有什么可奇怪，根据有关资料估算，今年中国的工业总产值规模将首次与美国持平，如果中国到2020年的工业总产值是前面所估算的143万亿元，而美国在未来13年的工业增长率仍保持目前水平，到2020年中国的工业总产值就是美国的4倍！此外，中国的钢产量今年将接近5亿吨，并且还在高速增长，而发达国家钢产量最大的日本在产出高峰时也不过只有1.4亿吨，中国是14亿人口走向现代化，在主要物质产品产量远远超出当代主要发达国家以后，股市、债市和期货市场等资本市场规模也远远超过目前发达国家的水平，是迟早的事情。

股市所吸纳的利润增长还有一个重要来源也不能忽视，就是上市公司的投资收益。根据有关资料，在今年上半年上市公司的4000亿元利润中，有1/4即1000亿元是来自投资收益。有些人极力反对在上市公司的利润中计入投资性收益，理由是这部分利润不是上市公司在生产中创造的利润，而是股市投机泡沫的反映，这个观点我不同意。

股市是产权交易的市场，反映的是企业生产要素的价值，而随着中国工业化与现代化过程的推进以及新全球化的深入发展，至少有内外两大因素会推动中国企业的要素价值迅速提升。

第一个因素是中国企业生产要素价值随工业化进程的自然提升。首先是土地的价值会大幅度提升，到2030年以前中国到达15亿人口高峰前，为了保证人口的食品需求，中国农用土地不能少于18亿亩，因此未来23年可占用的耕地仅有2700万亩，即仅能比目前城市化占用的耕地增加36％，但GDP总规模却可能比目前还要增长8倍，仅仅由于这个原因，中国城市单位土地产出率就可能比目前要增长6倍，或城市地价还要平均上涨6倍，因为土地产出率的提升，必然会带来地价的上升。其次是劳动力素质的提升，2006年全国高校招生人数已达到530万人，是本世纪初的2.4倍，当年高校毕业生人数达到380万人，是本世纪初的4倍，高校毛入学率从本世纪初的10.5％上升到22％，提升了近12个百分点，今年高校招生总人数又比去年提升了7％，达到567万人，当年毕业生人数高达495万人，增长了30％。高素质劳动力大量进入劳动市场，一方面推动了中国工业化向高附加值化阶段迈进，另一方面也提升了劳动力的价格，近十年来，中国职工实际工资的年均增长率为10.2％，仅比同期工业劳动生产率的提升速度慢了0.3个百分点。生产要素由资本、土地与劳动力这三大要素构成，在当今时代，由于资本在全球范围流动，并且已经出现了全球范围内的货币流动性过剩，所以货币资本的价格即利率水平，不会成为推动中国生产要素价格上升的动力，但是土地与劳动力价格在未来的显著提升，却会不断推高中国生产要素的整体价格水平，而上市公司在投资与并购活动中对投资与并购对象不断进行资产价值重新评估，并反映到投资利润与股价水平当中，就是对中国企业生产要素价值提升的主要反映渠道。

第二个因素是中国上市公司股票平均价值与发达国家股市的巨大差价。目前中国A股市场的股票平均价为20元人民币，按现行汇率折算只有2.6美元，而美国标普500指数公司的股票平均价2006年末为85美元，日经225指数公司股票平均价接近150美元。中国与发达国家上市公司平均股价的巨大差距固然有经济发展水平的原因，但许多可以生产同类型产品的企业股票仍有巨大差距，就不全可以归结到经济发展水平的原因了。例如美国道指成份股的埃克森美孚公司今年10月17日每股的收盘价格是97.7美元，而中石油同一天在香港的股价每股只有17.9港元，相当于2.3美元，两者相差42.5倍。导致这种情况的一个重要原因，是中国与发达国家之间衡量生产要素的价值尺度不同，例如，在美国本土生产一双耐克运动鞋的成本至少要100美元，但是到了中国却只需要5美元，这背后反映的是美国的地价水平和劳动者报酬水平都远较中国为高。但在经济全球化的背景下，生产同样产品却存在产品价格、利润与生产要素价格巨大差距的情况是不可能长期持续的，这种差距是推动发达国家向中国等发展中国家大规模转移制造产业的根本原因，这种转移也迟早会拉平这个差距，从股市发展看，就是中国上市公司平均股价会持续向发达国家上市公司的平均股价水平靠近。而中国上市公司平均股价的提升，由于有上市公司的投资利润提升作保证，会表现为上市公司平均股价与股市利润的同步上升，就不会提升市盈率水平，也不会形成资产泡沫。

所以由于以上这两个因素，上市公司的投资利润也会成为推动中国股市规模扩张的重要来源。如果在进入股市的利润中，上市公司的投资利润仍保持在目前占1/4的水平，到2020年中国股市的利润规模将可达14.5万亿元，股市总规模则可达到650万亿元。