中国货币政策执行报告
二○○六年第一季度
□中国人民银行货币政策分析小组
2006年一季度，我国国民经济继续保持平稳较快增长，总体形势良好。国内需求比较旺盛，对外贸易继续快速发展，居民收入、企业利润和财政收入都有较大幅度增长，市场价格平稳。一季度，国内生产总值增长10.3%， 居民消费价格同比上涨1.2%。
中国人民银行按照党中央、国务院的统一部署，继续实行稳健的货币政策，合理调控货币信贷总量，着力优化信贷结构。同时，稳步推进人民币汇率形成机制改革，加快金融企业改革和金融市场建设，改进外汇管理，发展外汇市场，不断完善货币政策传导机制。一是加强流动性分析与管理，灵活开展公开市场操作。二是加强窗口指导和信贷政策引导，促进商业银行改善信贷结构。三是继续推出人民币汇率形成机制改革配套措施，在银行间即期外汇市场引入做市商制度和询价交易方式，推出人民币外汇掉期交易和人民币利率互换试点，建立外汇一级交易商制度等。四是稳步推进国有商业银行股份制改革，进一步发挥资金支持政策对农村信用社改革试点的正向激励作用，促进农村信用社的健康可持续发展。五是加快金融市场制度性建设，积极推动产品创新。六是加快外汇管理体制改革，促进国际收支基本平衡。
2006年一季度，金融运行总体平稳，货币信贷总量增长明显快于预期目标。3月末，M2余额为31万亿元，同比增长18.8%。基础货币余额为6.3万亿元，同比增长8.6%。一季度，金融机构新增人民币贷款为1.26万亿元，同比多增5193亿元。货币市场利率有所回升。3月末，
外汇储备余额为8751亿美元，比上年末增加562亿美元，人民币对美元汇率中间价为8.0170元人民币/美元。
当前我国经济虽然总体形势良好、金融运行平稳，但需要高度关注固定资产投资增长过快、对外贸易结构性矛盾突出、流动性过多以及全球经济失衡可能给我国带来的风险等问题。
中国人民银行将根据中央经济工作会议精神和十届全国人大四次会议要求，继续执行稳健的货币政策，保持政策的连续性和稳定性，合理调控货币信贷总量，加强本外币政策协调，提高调控的主动性，防止货币信贷过快增长，为经济结构调整和经济增长方式的转变提供稳定的货币金融环境。一是综合运用各种货币政策工具，提高货币政策主动性；二是继续贯彻落实利率市场化的政策；三是加强政策引导，提示金融机构合理均衡放款，着力优化贷款结构；四是加快农村金融改革，加强对“三农”和社会主义新农村建设的金融服务；五是大力培育和发展金融市场；六是继续深化金融企业改革；七是进一步完善人民币汇率形成机制，保持人民币汇率在合理、均衡水平上的基本稳定；深化外汇管理体制改革，促进国际收支平衡。
第一部分 货币信贷概况
2006年一季度，我国国民经济继续平稳、较快增长，金融运行总体平稳，货币信贷总量增长快于预期目标。
一、货币总量增长较快
2006年3月末，广义货币供应量M2余额31万亿元，同比增长18.8%，增速比上年同期高4.7个百分点。狭义货币供应量M1余额10.7万亿元，同比增长12.7%，增速比上年同期高2.8个百分点。M2增长较快，主要是由于M2构成中的储蓄存款和企业定期存款增长较快。3月末，流通中现金MO余额2.3万亿元，同比增长10.5%。一季度累计现金净回笼560亿元，同比多回笼330亿元。
二、金融机构存款稳定增长
3月末，全部金融机构（含外资金融机构，下同）本外币各项存款余额31.8万亿元，同比增长18.4%，比年初增加1.98万亿元，同比多增6781亿元。其中，人民币各项存款余额30.6万亿元，同比增长19.6%，比年初增加1.9万亿元，同比多增6990亿元；外汇存款余额1589亿美元，同比下降2.6%，比年初增加66亿美元，同比少增13亿美元。
企业和居民依然偏好定期存款。3月末，人民币企业存款余额9.8万亿元，同比增长15.8%，比年初增加2706亿元，同比多增2446亿元；其中，企业定期存款比年初增加2299亿元，同比多增1150亿元。人民币储蓄存款余额15.3万亿元，同比增长18.2%，比年初增加1.18万亿元，同比多增2071亿元，其中，定期储蓄存款比年初增加8463亿元，同比多增1428亿元。财政存款余额1万亿元，同比增长24.3%，比年初增加2152亿元，同比多增214亿元。
三、金融机构贷款增长较快
3月末，全部金融机构本外币贷款余额21.9万亿元，同比增长14%，比年初增加1.28万亿元，同比多增4554亿元。其中，人民币贷款余额20.6万亿元，同比增长14.7%，比年初增加1.26万亿元，同比多增5193亿元；外汇贷款余额1546亿美元，同比增长6.5%，比年初增加43亿美元，同比少增65亿美元。
一季度，金融机构人民币贷款增加较多。一是各地新开工项目持续增加、新开工项目计划总投资增速逐步提高、“十一五”重大项目建设启动，导致贷款需求持续上升。二是商业银行股份制改革上市后，资本金得到较大补充，为提升资产收益率和股东回报，商业银行出于“早放款、早受益”的考虑，扩张贷款的动机增强。三是外汇流入较多，货币环境宽松，给银行扩张信贷提供了资金条件。
从投向看，流动资金贷款及基建贷款增加较多。一季度，企业用于流动资金的人民币短期贷款和票据融资合计增加7496亿元，同比多增3416亿元。其中，票据融资比年初增加3105亿元，同比多增2039亿元。人民币中长期贷款比年初增加4908亿元，同比多增1753亿元，其中基建贷款增加2849亿元，同比多增1111亿元。一季度主要金融机构（包括政策性银行、国有商业银行、股份制商业银行和城市商业银行）中长期贷款投向主要集中在房地产、交通运输、能源、制造业、环境和公共设施管理等方面。从增速看，投向服务业方面的贷款增长较快。个人消费贷款增长趋缓。一季度，个人消费贷款比年初增加434亿元，同比少增202亿元，余额同比增长9.1%。
分机构看，各类金融机构人民币贷款普遍多增。一季度，政策性银行、四大国有商业银行、股份制商业银行、城市商业银行、农村金融机构（包括农村合作银行、农村商业银行、农村信用社）和外资金融机构人民币贷款分别增加894亿元、6005亿元、2863亿元、415亿元、1925亿元和160亿元，同比分别多增327亿元、2752亿元、1738亿元、95亿元、157亿元和66亿元。
四、基础货币平稳增长，银行体系流动性充足
3月末，基础货币余额6.3万亿元，同比增长8.6%，比年初减少1792亿元。3月末，金融机构超额存款准备金率为3%，比上年同期低1.2个百分点；其中四大国有商业银行超额存款准备金率为2.71%，股份制商业银行为2.84%，农村信用社为5.91%。
五、金融机构贷款利率有所降低
一季度，商业银行人民币1年期贷款加权平均利率为5.85%，为基准利率的1.05倍，利率水平比上季度降低0.22个百分点。其中，固定利率贷款占比为86.03%，加权平均利率为5.85%，比上季度降低0.23个百分点；浮动利率贷款占比为13.97%，加权平均利率为5.82%，比上季度降低0.2个百分点。
中国人民银行对全国金融机构2006年第一季度贷款利率浮动情况的统计显示，一季度金融机构发放的全部贷款中，实行基准利率的贷款占比较上季度上升1.73个百分点；实行下浮利率和上浮利率的贷款占比较上季度有所下降。
一季度，单笔金额在3000万元以上的人民币协议存款利率略有上升，其中61个月期协议存款加权平均利率为3.71%，比上季度上升0.46个百分点；37个月期协议存款加权平均利率为3.46%，比上季度上升0.39个百分点。
受美联储连续加息、国际金融市场利率上升影响，境内外币贷款、大额存款（300万美元以上）利率水平继续上升。3月份，3个月以内美元大额存款（占金融机构美元大额存款全部发生额的86%）加权平均利率为3.4%，比年初上升0.12个百分点；1年期固定利率美元贷款加权平均利率为5.58%，浮动利率贷款加权平均利率为5.67%，分别比年初上升0.14和0.15个百分点。
六、人民币汇率弹性显著增强
一季度，人民币汇率弹性显著增强，与国际主要货币之间汇率联动关系明显。人民币对美元汇率中间价最高达8.0170元人民币/美元，最低为8.0705元人民币/美元，累计升值0.66%；共有58个交易日，其中有34个交易日升值、24个交易日贬值，最大单日波动幅度为0.12%。一季度，人民币汇率日均波幅为24个基点，比2005年7月21日至2005年底日均波幅17个基点有所扩大，人民币汇率灵活性明显提高。3月31日，人民币对美元汇率中间价为8.0170元人民币/美元。汇改后人民币对美元、欧元和日元名义汇率分别累计升值3.24%、2.70%和7.02%。
第二部分 货币政策操作
2006年一季度，中国人民银行按照党中央、国务院的统一部署，全面落实科学发展观，继续执行稳健的货币政策，合理调控货币信贷总量，加强银行体系流动性管理，着力优化信贷结构，稳步推进人民币汇率形成机制改革，加快金融企业改革和金融市场建设，改进外汇管理，不断完善货币政策传导机制，保持金融平稳运行，促进经济平稳较快增长。
一、灵活开展公开市场操作
一季度，中国人民银行密切关注元旦、春节期间及春节后银行体系流动性的变化情况，认真监测分析外汇占款、财政库款及现金等影响流动性的因素，继续加强流动性管理，合理安排公开市场操作的工具组合与期限结构，适时适度调控银行体系流动性。春节前，主要通过发行1年期央行票据收回流动性，并适时开展短期逆回购操作，既保持了必要的对冲力度，又支持了商业银行春节前支付流动性的需要；春节后，针对银行体系流动性总体宽松的情况，加大对冲操作力度，主要运用发行1年期、3个月期央行票据和7天正回购操作工具组合，并尝试以多重价位招标方式发行6个月期央行票据，合理调节银行体系流动性，有效引导货币市场利率，取得了预期的调控效果。
一季度，通过人民币公开市场操作净回笼基础货币4250亿元。期间，共发行19期央行票据，发行总量13200亿元，其中3个月期4000亿元，6个月期850亿元，1年期8350亿元。3月末，中央银行票据余额为28002亿元。
二、上调金融机构贷款基准利率
中国人民银行决定，从2006年4月28日起上调金融机构贷款基准利率。金融机构一年期贷款基准利率上调0.27个百分点，由现行的5.58%提高到5.85%。其他各档次贷款利率也相应调整。
上调人民币贷款基准利率有利于抑制过度投资，协调投资与消费的关系，引导资产的合理定价；有利于优化经济结构，促进经济增长方式的转变；有利于增强金融体系防范风险的能力，保持国民经济持续、快速、协调、健康发展的良好势头。
三、加强窗口指导和信贷政策引导，促进商业银行改善信贷结构
2006年以来，中国人民银行认真贯彻落实党中央、国务院确定的“区别对待，有保有压”的宏观调控方针，加强信贷政策与产业政策的协调配合，有针对性地对商业银行加强“窗口指导”和风险提示，引导金融机构优化信贷结构，完善各项金融服务。一是加强商业银行存贷期限错配预警监测分析，合理控制中长期贷款，扩大流动资金贷款。二是鼓励和引导金融机构通过机制、体制和工具创新，进一步加大对“三农”的有效信贷投入，提高对农民工的金融服务水平。三是积极引导金融机构加大对就业、助学、非公经济和中小企业等的支持力度。
四、稳步推进金融企业改革
国有商业银行股份制改革工作继续稳步推进。通过财务重组、内部改革和不断发展，中国银行、中国建设银行和中国工商银行的财务状况显著改善，盈利能力明显提高，公司治理不断完善，相对独立的内控体系和完善的风险防范体制初步形成。三家银行的资本充足率、净利润、净资产收益率等绩效指标稳步提升，不良贷款率继续保持较低水平。中国建设银行上市后，市场表现良好，并于2006年3月10日成为恒生中国企业指数成份股。中国银行积极推进发行上市各项准备工作，于2006年6月1日在香港上市。工商银行于2006年1月与战略投资者正式签署了战略投资和合作协议，战略合作项目进入实质性操作阶段。中国农业银行股份制改革方案正在积极研究之中。
农村信用社改革试点工作取得了重要进展和阶段性成果。一是逐步落实各项扶持政策，化解历史包袱。截至2006年3月末，中国人民银行会同中国银行业监督管理委员会（以下简称银监会）按照规定条件和程序严格审查考核，已完成9期农村信用社改革试点专项票据的发行工作，共计对2355个县（市）发行专项票据1649亿元，对吉林、陕西农村信用社发放专项借款2.6亿元。专项票据发行和专项借款发放共计占核定资金支持总额的99%。根据监管部门提供的数据，考虑专项票据置换因素，全国农村信用社不良贷款比例为13.5%，比2002年末下降23.4个百分点。全国农村信用社、农村合作银行、农村商业银行资本充足率分别提高到7.43%、12.32%、8.44%。二是不断增加支农信贷投放，支持“三农”发展。2006年3月末，全国农村信用社农业贷款余额11668亿元，占其各项贷款的比例由2002年末的40%提高到49%；农村信用社农业贷款占全国金融机构农业贷款的比例由2002年末的81%提高到91%。三是稳步推进产权制度改革，转换经营机制。部分农村信用社在加强内部管理、强化信息披露、完善法人治理结构方面进行了有益的探索，形成了一些好的经验和做法。四是将农村信用社管理和风险责任移交省级政府。目前，25个省（区、市）的省级联社，北京农村商业银行、上海农村商业银行、天津农村合作银行等省级管理机构相继成立，新疆自治区农村信用联社也即将挂牌，地方政府的管理职责初步得到明确。
五、继续推出人民币汇率形成机制改革配套措施
2005年7月21日，我国开始实行以市场供求为基础、参考一篮子货币进行调节的有管理的浮动汇率制度。为配合人民币汇率形成机制改革的实施，中国人民银行按照主动性、可控性、渐进性的原则，继续推出进一步完善和发展我国外汇市场的改革配套措施：一是完善外汇市场体系，在银行间即期外汇市场引入做市商制度和询价交易方式，改进人民币汇率中间价形成方式。二是推出人民币外汇掉期交易和人民币利率互换试点，丰富外汇市场产品，健全我国金融衍生产品的定价机制。三是继续扩大外汇市场成员，丰富市场结构，目前境内银行间人民币远期市场已包括64家会员银行。四是建立央行外汇一级交易商制度，保证央行外汇公开市场操作的安全性和有效性，增强外汇公开市场操作的市场化程度。五是加强外汇市场的基础性建设，为市场参与者提供更多的外汇交易产品，促进金融机构提高自主定价和风险管理能力。
六、加快外汇管理体制改革，促进国际收支基本平衡
一季度，围绕促进国际收支基本平衡的中心工作，加快了外汇管理体制改革，出台一系列政策措施：一是统一中外资银行短期外债管理口径和方式，从严控制短期外债过快增长势头。加强对外汇资金流入的检查和非法外汇交易的打击力度。二是进一步完善境外合格机构投资者制度。一季度，共批准合格境外机构投资者（QFII）投资额度3.25亿美元。三是对经常项目外汇账户等六项外汇管理政策进行调整。取消经常项目外汇账户开户事前审批，提高企业账户限额。简化服务贸易售付汇凭证并放宽审核权限，对居民个人购汇实行年度总额管理。拓展境内银行代客境外理财业务，允许符合条件的银行在一定额度内以购汇形式代理境内机构和个人投资境外固定收益类产品。允许基金管理公司等证券机构在一定额度内集中境内机构和个人的自有外汇开展境外证券投资，允许符合条件的保险公司在一定比例内购汇投资于境外固定收益类产品和货币市场工具。
第三部分 金融市场分析
2006年一季度，金融市场运行平稳。货币市场流动性充足，交易活跃，短期债券收益率止跌回升，中长期债券收益率稳中趋降。金融市场产品创新不断推出，制度性建设取得较大进展。
一、金融市场运行分析
一季度，国内非金融机构部门（包括住户、企业和政府部门）融资结构变化明显，受年初企业债券特别是短期融资券继续快速发展影响，企业债融资比重明显上升，贷款和股票融资有所下降。一季度，国内非金融机构部门贷款、股票、国债和企业债融资之比为91.3 : 0.5 : 2.5 : 5.7。
（一）货币市场交易活跃，季末利率有所上升
受市场利率水平较低、金融机构流动性较充足等多种因素影响，一季度，银行间债券回购市场成交量明显增加，累计成交5.15万亿元，同比增加2.54万亿元，增长97.3%。其中主要是3月份质押式债券回购成交较多，当月成交2.37万亿元，月成交量首次超过2万亿元，占一季度债券全部回购量的46%，同比增长1.1倍。交易所国债回购累计成交0.32万亿元，同比下降56.6%。从质押式债券回购期限看，1、2月份隔夜品种市场份额与7天期品种相差不多，3月份隔夜品种的市场份额明显上升，当月为50%，高于7天期品种9.6个百分点，资金运用短期化趋势增强。
一季度，银行间同业拆借市场累计成交3810亿元，同比增加622亿元，增长19.5%，是2004年二季度以来首次出现明显的正增长。成交品种主要集中在7天和隔夜两个短期品种上。其中，隔夜品种的市场份额同比上升11.5%，7天品种同比下降17.9%。
货币市场利率受春节因素和央行加大公开市场操作力度影响有所起伏。1月，受春节因素影响，质押式债券回购和同业拆借加权平均利率分别升至1.74%和1.88%。2月份利率有所下降。3月下旬起，受市场利率上升预期增强和前一阶段央行加大公开市场操作力度以及金融机构贷款发放较多的滞后影响，市场利率有所回升。3月份质押式债券回购和同业拆借交易月加权平均利率分别为1.47%和1.66%，比2月份分别上升0.12和0.08个百分点。
从资金净融出、融入情况看，回购（包括质押式和买断式）市场上，四大国有商业银行仍是最大的净融出部门，净融出资金为2.52万亿元，同比增加1.16万亿元；其他金融机构净融入资金增长较快，同比增加1.02万亿元。同业拆借市场上， 四大国有商业银行和其他商业银行分别净融出资金602亿元和1116亿元，四大国有商业银行同比少融出240亿元，其他商业银行同比多融出201亿元。其他金融机构净融入资金1232亿元，是主要的资金净融入部门，其中证券公司净融入资金730亿元。外资金融机构净融入资金486亿元，同比增加173亿元。
（二）债券市场规模明显扩大
一季度，银行间债券市场现券交易累计成交2.3万亿元，同比增加1.33万亿元，创季度成交量历史最高水平，日均成交384亿元，同比增长1.4倍；交易所国债现券成交512亿元，同比减少198亿元。
银行间现券市场上，净买入方的四大国有商业银行买入量是2005年同期的23倍，增加较多。其他商业银行净卖出较多，证券及基金公司、保险公司和外资金融机构由上年净买入转为净卖出，资金需求明显增加。
银行间市场与交易所市场的债券指数均呈稳步上升趋势。银行间债券指数由年初的113.42点上升至3月末的114.91点，上升1.49 点，升幅1.31%；交易所国债指数由年初的109.19点上升至3月末的110.11 点，上升0.92点，升幅0.84%。
国债收益率曲线扁平化趋势进一步明显。一季度，银行间债券市场短期债券收益率略有上升，而中长期债券收益率总体呈下降趋势，收益率曲线的总体趋势可分为两个阶段：第一阶段为1月份的整体下移阶段，由于债券市场持续去年年底价格走高趋势，各期限债券到期收益率普遍下降，收益率曲线延续2005年底变化趋势，继续呈现一定幅度的整体下移；第二阶段为2月份至3月末的扁平化趋势阶段，随着短期债券价格稳步回落，短期债券收益率不断上升，而中长期债券价格继续走高，中长期债券收益率稳步下降，收益率曲线呈现扁平化趋势。
一季度，债券市场累计发行各类债券3162亿元，同比增加1053亿元，增长49.9%。其中，国债发行1600亿元，同比增加650亿元，增长68.4%；政策性金融债发行692亿元，同比减少108亿元，下降13.5%；企业债（包括企业短期融资券600亿元）发行820亿元，同比增加800亿元。
2006年是国债由增量管理转为余额管理的第一年。实行国债余额管理，发行短期国债，可以降低财政利息支出，为中央银行公开市场操作提供良好工具，同时有利于金融机构的市场定价，形成一个完整有效的短期国债收益率曲线。
受居民通胀预期下降、市场流动性较多等因素影响，一季度债券发行利率明显下行。2月份发行的7年期记账式国债第1期利率为2.51%，比上年5月份发行的记账式国债第5期低0.86个百分点，比上年11月份发行的记账式国债第13期低0.5个百分点；3月份发行的凭证式1期国债的发行利率也明显低于上年同期和上年4季度水平；2月份发行的10年期国家开发银行固定利率债券第1期利率为3.01%，比上年9月份发行的第19期固定利率债券低0.41个百分点。
（三）票据市场继续快速发展
一季度，企业累计签发商业汇票1.38万亿元，同比增长35%；累计贴现2.28万亿元，同比增长68%；累计办理再贴现0.1亿元，同比减少14.73亿元。一季度末，商业汇票未到期金额2.34万亿元，同比增长51%；贴现余额1.93万亿元，同比增长72%；再贴现余额1.35亿元，同比减少22亿元。
（四）股票市场成交活跃
受国民经济形势良好、股权分置改革取得重大进展等因素影响，股票市场信心明显增强，成交活跃，指数明显回升。一季度，沪、深股市累计成交1.12万亿元，同比增加4492亿元；日均成交200亿元，同比增长67%，季度日均成交量创2004年二季度以来最高水平。
一季度，上证综指和深证综指分别在3月份最高升至1313点和327点，是2005年4月份以来的最高水平。3月末，上证综指和深证综指分别收于1298和323点，比上年末分别上升11.8%和16%，市场信心明显增强。
一季度，企业在境内外股票市场上通过发行、增发和配股累计筹资71.7亿元，同比增加7.5亿元，增长11.7%，全部为H股筹资，而上年同期则以A股筹资为主。
证券投资基金继续较快增长。3月末，证券投资基金总数为229只，比上年底增加11只。基金总规模4768亿元，同比增长21.5%；总资产净值5016亿元，同比增长30.2%。
（五）保费收入稳步增长，资金运用进一步多元化
一季度，保险业累计实现保费收入1601亿元，同比增长8.4%。累计赔款、给付319亿元，同比增长23.1%。3月末，保险公司总资产达1.64万亿元，同比增长24.7%，继续保持较快的增长速度。
随着保险业投资渠道的逐步扩大和债券市场的快速发展，保险公司资产运用明显多元化，其他投资(包括金融债券、企业债券、股票投资等)占总资产比重28.2%，同比增加5.9个百分点；银行存款占总资产比重33.5%，同比下降4.4个百分点。
（六）银行间外汇市场货币对交易较为活跃
银行间外汇市场“货币对”交易日趋活跃。一季度银行间外汇市场八种“货币对”累计成交折合181亿美元，成交品种主要为美元/港币、美元/日元和欧元/美元，成交量合计占全部成交量的比重为88.1%。
一季度，银行间外汇市场人民币远期交易累计成交34.2亿元。4月26日香港人民币无本金交易1年期远期外汇合约买入价为1美元兑7.705元人民币，贴水3170点，比2005年7月21日汇改当日的贴水点数缩小1680点，贴水点数比汇改前明显收窄。随着人民币汇率形成机制完善和汇率弹性增强，人民币单边升值预期弱化。
二、金融市场制度性建设
（一）大力加强金融市场基础性建设工作
一是2006年1月17日，在银行间债券市场正式实现现券买卖、质押式回购以及买断式回购、债券远期交易事前控制的直通式处理，提高了市场运行效率，完善了风险控制手段。一季度，通过直通式处理方式的结算金额共计74856亿元，占全部结算金额的97%。二是2006年2月，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心每日发布回购定盘利率。回购定盘利率的推出对于增强银行间债券市场价格发现功能，完善市场收益率曲线以及推动金融衍生产品的发展将起到积极作用。三是2006年3月，中国人民银行发布《信用评级管理指导意见》，对信用评级机构的工作制度和内部管理制度、信用评级原则、信用评级工作程序进行规范和指导，完善市场约束机制。
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