二、我们对未来全球复苏前景和风险的几点判断

当前对全球经济回升景气回升的趋势性判断仍存在争议，一些先行指标的好转未必标志着经济复苏在即，影响世界经济复苏的长期性风险依旧存在。

一是全球经济自主性增长乏力。在主要经济体的超宽松货币政策和大规模财政刺激计划的强大推动下，全球经济大幅度下滑初步得到了遏制。据摩根大通银行分析，美国7870亿美元的经济刺激方案对于经济刺激作用主要集中在今年第二季度和第三季度，将拉高GDP增长4个百分点（环比折年率），从第四季度开始的贡献率几乎可以忽略不计。由于主要经济体已步入零利率的“定量宽松”货币政策时代，未来流动性泡沫导致的长期通胀压力和政府财政负担的加重使“去政策化”预期不断加强，例如，日本出台的四项经济刺激计划，总支出规模达75万亿日元，已占到GDP的5%左右。大规模刺激计划不可持续，而一旦各国选择逐步退出策略，私营部门的投资需求不足，自主增长又缺乏增长动力，特别是在全球就业前景持续恶化的情况下（国际劳劳工组织预计2009年全世界可能会失去5100万个工作机会），全球经济复苏依然脆弱。

二是全球金融系统恢复尚需时日。根据国际货币基金组织的估计，如果要将杠杆比率降至17 比1（或普通股本占总资产的6%），美国、欧元区和英国分别需要5000 亿美元、7250 亿美元和2500 亿美元的额外股本，在市场资金和融资需求之间存在着巨大的“融资缺口”。IMF 还对金融救助的最终财政成本做了估算，成本最高的是美国和英国，分别占GDP 的13%和9%，其他国家的成本远小于此。这意味着金融救助仍然在主要经济体能够承担的范围之内，但金融市场再度繁荣，尚需经历较长的时期。

三是大级别经济调整决定复苏之路曲折漫长。从经济周期调整的幅度和时间看，每次大级别的经济调整总是漫长的。从工业生产的环比数据来看，美国大萧条事情调整了44个月，第二次石油危机持续了约34个月。而这次全球危机虽然不一定向大萧条时期的痛苦漫长（此次危机中工业生产的负增长持续时间为16个月），但是根据国际货币基金近日分析报告称，除石油消费外，当前全球人均GDP、消费、投资以及进出口、工业生产、就业和国际资本流动等主要经济指标降幅均超过1975年以来的历次经济危机，是二战以来最严重的经济衰退。

从长周期来看，美国经济仍在探底过程中。虽然最近美国经济的一些先行指标表明美国经济有望趋稳，但离经济复苏还有一段距离。一般而言，美国经济周期约8～10年，从周期顶部到探明底部，平均需要约3年时间。据此我们判断，美国经济开始趋势性复苏应该在2010 年中后期。那么在美国周期的趋势性影响下全球复苏也将延迟显现。

四是供需缺口决定去产能化过程更为漫长。全球经济数据显示，与库存调整相关的基钦短周期已接近尾声，但是与全球去产能化相关的中长周期却刚刚开始，这必将影响未来长期潜在产出。

从各大经济体看，产能利用率降低仍在继续。美国制造业产能利用率较欧元区制造业产能利用率的下降幅度更显著。2007年9月份美国制造业产能利用率达79.7%，而2009年5月份美国制造业产能利用率已下降至68.3%的水平。在最近20年的历史上，美国两次产能利用率探底分别发生在1990年至1991年间和2001年至2002年间。在两次经济衰退周期中，产能利用率分别下跌至78.7%和73.5%。显然，仅从数据上看，目前的状况比当时还要糟糕得多；欧元区2008年第四季度制造业产能利用率约为81.6%，较2007年第二季度84.6%的水平下降了约3个百分点。今年1季度日本钢铁行业和石化工业产能利用率也分别出现了30%和20%左右的下滑。同样，作为新兴经济体的巴西，2009年前5个月钢厂的产能利用率只有约47.5%；钢铁出口与去年同期相比则减少了51.6%。与2007和2008年产能利用率80%的平均水平相比，凸显了金融危机对新兴制造业国家的重创。由于多数制造业产业关联度高、“迂回生产”环节较长，因此“去产能化”和“再产能化”的周期和调整幅度将是一个较为漫长的过程.

五是中长期全球通胀压力骤然加大。随着发达经济体定量宽松货币政策的全面实施，全球基础货币供应将持续上升，新一轮恶性通胀已在悄然酝酿之中。据统计，仅今年1月，美国M0增长就高达107%，是1908年有记录以来首次出现3位数增幅。根据对货币政策时滞的经验判断，M2、M3增长都大约领先通胀16个月（约1年半）左右。我们用美国国债收益率与TIPS（防通胀债券）收益率之差反映的近似预期通胀率3个月以来已经大幅上升。而且从历次金融危机的历史看，经济缓慢复苏的过程中都出现了通胀态势，甚至出现了滞涨的局面。

六是发达经济体固定资产投资增长极度疲弱。美国前一次国内私人固定资产投资高峰出现在2004年左右，目前正处于固定资产投资周期下行阶段。美国、欧盟国家的房地产市场低迷制约着居民住宅投资增长。据美国抵押银行家协会5月份预测，今年第二季度和第三季度，美国居民住房投资环比折年率将分别大幅下降27.7%和18.1%。哈佛大学联合住房研究中心6月23日发布的《国家房地产业状态》(State of the Nation's Housing)年度报告显示，美国的住宅房地产市场正处在几十年来最严重的调整中。据此我们认为从中长期看，发达经济体的固定资产投资和房地产投资的疲软将使本轮经济周期性收缩可能至少持续到2～3年。（张茉楠专栏国家信息中心）