“养老金”入市将带来什么？
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解读《基本养老保险基金投资管理办法》 中国网 李佳
中国网:
“中国访谈 世界对话”，欢迎您的收看。2015年8月23日，国务院发布了《基本养老保险基金投资管理办法》，宣布我国养老基金将正式进行市场化的投资运营，这是我国养老保险制度改革发展史上的一次重大突破。《办法》的颁布将会给关系民生的养老带来怎样的变化？如何确保投资安全？又会给我国的资本市场带来怎样的改变？《中国访谈》特别邀请人力资源和社会保障部社会保险基金监督司司长陈良、中国社会科学院世界社保研究中心主任郑秉文、建设银行养老金业务部总经理、建信养老金管理公司筹备组组长冯丽英，为网友们解答。三位嘉宾好！非常感谢你们今天作客《中国访谈》。
首先第一个问题是针对陈司长的，我们都知道养老保险是关系民生的重大问题，养老保险基金的保值增值也一直受到网友的普遍关注。目前《基本养老保险基金投资管理办法》正式出台了，能否请陈司长为我们介绍一下这个《办法》出台的背景和目的是怎样的？我们也知道，《办法》出台前也经过了征求意见阶段，最后都吸纳了哪些来自社会的意见？
陈良:
我先介绍一下这次政策的背景，首先党的十八届三中全会确定了全面深化改革的治国方略，其中推进养老基金市场化、多元化投资运营，被列为一个重要的改革任务。
再一点，为了贯彻三中全会精神和《社会保险法》，国务院提出了加强养老保险顶层设计的改革任务。我们都知道，基金是社会保险制度运行的生命线，基金投资运营它关系到基金的自身能力和制度的可持续运行，所以要配套进行研究。
现在的养老基金投资政策一直在执行着上世纪90年代的只能存银行、买国债的规定。这十几年来，运行下来平均收益率只有2.32%，多数年份都低于物价上涨的水平，面临很大的贬值风险。
接下来就是我们投资运营的目的了。我们都知道养老基金是老百姓的养命钱，大家对侵占、贪污、挪用社保基金的这种行为都是深恶痛绝的，这种行为也会给基金造成直接的损失。所以，我们一直在加强检查和查处。但同时养老基金也是一种积累型的基金，从资本原理来说，积累型的基金就必须进行投资运营，否则就会贬值。贬值它也是风险，同样会影响到基金的安全。所以，在整个工作当中我们把养老金的投资运营作为一项重要的任务来进行推进。
这也是对公众高度负责的一种表现。养老基金的贬值，我打个比喻，现在老百姓交的钱能买一袋面粉，如果一直贬值下去的话，也许将来只能买一个馒头。一袋面粉够一家人吃好几天，一个馒头呢只能够一个人吃一顿，还得是饭量小的。所以基金的投资运营对我们基金的保值增值至关重要。
说到征求社会意见的情况，我们人社部和财政部两个征求意见的网址和收信地址一共收到了1010份正式反馈的意见，这不包括一些重复的意见。同时人社部的网站点击量也有13600多人次，反馈的意见基本都是一致的。从综合的情况来看，大家主要还是关注养老基金投资是不是全部进入股市，以及进入股市的安全问题。也包括如何加强基金监管，如何加强对从业人员的要求，主要还是从维护基金安全提出一种担心。根据网友和社会各方面反映的意见，我们对投资办法做了6个方面，10处修改，其中增加了两条，增加了两款，有6个地方做了一些技术上或者文字上的修改，使这个《办法》规定性更强，表述更规范。
给大家举两个例子，有些网友担心基金运营收益不知道权益归属给谁了，我们在第8条就增加了“权益归养老基金所有”这种表述。我们对管理机构建设的表述在18条就增加了一款，因为时间关系文字我就不念了。应该说我们充分考虑了广大公众的担心，在制度方面做了一些加强。
中国网:
我们知道《办法》正式出台以后表明养老金可以进入市场，同时它也规定用于投资股票、股票基金、混合基金、股票型养老产品的比例，合计不得高于养老基金资产净值的30%，那么这个30%是如何确定的呢？
陈良:
这主要基于两个方面的考虑，一是基于对这种资产配置的市场分析。我们在研究过程当中把流动性的产品和固定收益类产品、国家给予的政策支持的产品合计确定了70%的比例，权益性的留出了30%的比例。
这主要是考虑，权益类投资虽然有一定风险，但可以取得超值收益。同时我们的投资考核不是一周或一个月，往往是一个合同期，比如3—5年。在一个合同期内即便市场有一定的波动，但它总体的收益率应该说都不会是负值，会有比较好的收益。即便有一些大的波动影响了权益类投资收益情况，我们还70%安全垫的投资，它加起来综合平衡的话，总体上也不会出现本金损失的问题。
第二，我们也借鉴了全国社会保障基金和企业年金的运行经验，这两项基金从它起步开始到去年底都取得了比较好的收益，像全国社会保障基金平均收益率是8.36%，企业年金的是7.87%。前面我已经说了2.32%这个数据了，相比之下，全国社会保障基金和企业年金通过综合的资产配置取得了比较好的收益。这两项基金，权益类资金，社会保障是40%，企业年金是30%，从运行情况看是比较成功的，所以对我们养老保险基金有很好的借鉴意义。
中国网:
也就是说其实还是出于风险衡量的考虑确定了这个数值？
陈良:
是的。
中国网:
还有一个问题想请教一下陈司长，投资具体将怎样操作？投资范围是什么？会否广泛征求民众的意见？是否会有一个具体的营收目标呢？
陈良:
从整个制度运行的路径来描述，大体是这么一个操作流程：由各省级政府把分散的市县基金归集到省级财政专户，委托给一个国家级的受托人，这个受托人目前初步确定为全国社会保障基金理事会，它已经取得了很好的运行经验，也有专业的团队。由这个机构进行总体上的战略资产配置，制定资产配置计划。其中有一部分，他们自己进行自主投资，其他的部分就选择那些有资质的市场投资机构进行专业化的投资运营。这是一个操作的流程。
投资范围方面，我们48号文件大家都认真地阅读了，规定的都比较明确，如果我们给它归纳一下应该主要是这4个方面：
一是银行存款等流动性产品。
二是债务类、固定收益类产品。
三是权益类产品。
四是国家重点建设项目，重点工程以及国企改制、上市、股权投资。
至于说具体的营收目标，《办法》本身没有做这种量化的规定，但有一个条款我也可以介绍一下，投资办法的第42条专门有一款指出，受托机构应当在投资管理合同中规定投资管理机构的业绩基准，制订绩效考核办法。
下一步我们受托机构和各省还要签订委托投资协议，在这个协议文本里会对投资管理机构的约束性条款做出表述。至于说投资运行过程当中，还要不要征求社会意见，虽然广大观众有很多的金融知识，但具体到投资项目或投资品种，没有办法每一次都向社会征求意见，而且征求意见是听哪个公众的意见，是多数的还是少数的？如果这么做的话，有些项目的投资时机可能就错过了。所以这个责任就完全交给市场化的专业机构，由他们根据市场形势做出判断，按照政策规定去运行。
中国网:
谢谢陈司长，下一个问题请问一下冯经理，冯经理会比较了解。养老保险基金投入到市场进行运营的话，和其他类型的投资基金相比，有什么样的异同之处？
冯丽英:
主持人提的这个问题非常关键，因为对任何养老保险基金来说都必须要了解这个基金的属性，否则就无法对它进行管理和运行。通俗来讲，养老基金和其他基金的相同之处就是它也是投资基金，也会追求投资收益以及这个基金的保值增值。作为养老金来讲，它还有自己的特殊属性。比如在资金的安全性上，要求会更高一些，就是说它的风险承受能力相对较低。刚才陈司长已经讲到了，因为这笔钱是老百姓的养命钱，它关系到群众退休以后的生活待遇，如果亏损我们很难对社会和公众做出交代。
第二，作为投资来讲，养老金的流动性要求并不高，也就是说它秉持长期投资、稳健回报的理念，而不是市场短期的投机，是通过管理机构在风险可控的情况下安全性运营达到我们的收益预期。
第三，作为管理机构，其实我们更关注于长期的投资，就是说在资本市场上我们可能不太会采取短期的、频繁的换手率，所以从长期来讲，对稳定资本市场应该是有促进作用的。
中国网:
谢谢冯经理。下一个问题要请教一下郑主任，养老金“入市”之后将会有一大笔资金进入到市场当中，这将会对我国的资本市场带来什么样的改变呢？
郑秉文:
短期来看，按照30%的比例来进行投资的话，大概只有6000、7000亿，相对于资本市场几十万亿来讲，股灾前是六十多万亿，股灾后是四十几万亿，是杯水车薪的，大约到1%或者2%左右。这个比例不是很大，它不可能救市也不可能有护市的作用，担当国家的重任恐怕也没有这个职能。短期来看是这样的。
重要的是对资本市场的长期建设。如果基本养老基金作为一个制度能够进入资本市场，我觉得对资本市场来说，这个利好是长期的，它是一次革命性的改革。为什么这么说呢？从国外经验来看，主要有下面五个方面的利好。
第一，它会增加资本市场的长期资金。
众所周知，长期资金在发达国家主要有三种：养老基金、保险资金、共同基金。这三个方面我们在后两个方面，这几年来还是做得不错的。比如保险资金运用这么多年来，改革的力度非常大；共同基金这两年发展也非常快，基金公司已经有100多家了，但是大家知道，共同基金在中国还不能说是长期资金。
所以，在中国缺位的是养老基金，养老基金是真正的长期基金，但养老基金目前在中国的市场占比太小了。全国社保基金理事会1.5万亿，进入股市的最高比例是40%，这样算是6000亿。如果加上企业年金7000、8000亿，乘上30%，那么是2200亿、2300亿左右，加在一起也就是八千几百亿。在股灾之前67万市值里大约是1.3%、1.4%左右，这个比例就太小了。这个比例可以说在全世界成熟的资本市场里是没有的，成熟的资本市场里一般是30%—60%之间，我们是1%，这就太小了。
所以，长期资金的进入是非常重要的。长期资金它追求的是长期投资，这种资金的性质必然要带来很多其他优质的资金进入资本市场，也就是说，基金的性质会得到很大的改善。
第二，投资者的性质，散户和机构投资者的比例会发生变化。初期阶段资本市场散户居多，比如中国我们有80%、90%是散户，百分之十几、不到百分之二十是机构投资者。在发达国家恰恰相反，机构投资者占80%—90%左右，散户是很少的。这样的话，也就是说投资者的性质是非常重要的。如果机构投资者多，那么它的投资行为会有很大的变化。这会带来对市场投资的影响。
对于散户投资者来讲，他追求的是短期收益，短期的获利，它要寻找强转股，寻找黑马，他为了获益，一有风吹草动就进去了，稍微有点风吹草动就出来了。这个行为我们叫做换手率比较高，在中国大概超过200%，在最高的时候超过了百分之几百，这是个重要的特点。机构投资者不是这样，机构投资者它追求的是长期投资，有一个资产的配置比例，这个配置比例是跟他的资金池追求目标是一致的，正像刚才陈司长讲的那样，它有一个目标，或者是风险目标，或者是日期目标。
不管哪个目标，只要是两个目标你设定了一个，就不能轻易改变它的资产配置，不能说短期内一有什么消息，或者风吹草动，或者进去了，或者出来了，或者增仓了，或者减仓了，这种行为在机构投资者来说是不可能的。机构投资人有上百人的投研队伍，投研队伍对资产配置的选择是非常严肃和谨慎的。尤其对于机构投资者来讲，以后有大量的平衡基金，目标日期基金（生命周期基金），这些基金根据它的风险目标和目标日期的到来，他的资产比例是逐渐变化的，股票的比例是逐渐减少的，它是有公示的。
第三，养老基金是典型的可以投资生命周期基金。比如养老基金它30年、35年不能动用，在长达30年的时间里，它的股票比例在生命周期基金里的减少或增加，货币类、固收类资产比例是有配比公示的，不可能因为明天、后天或者这个月、上个月市场波动而进行换手。所以，换手率比较低，这将会改变市场的投资行为，
第四，将会改变市场的投资目标，只要机构投资者多了，长期资金多了，那么投资的取向就是看价值。这时候价值和风险就连在一起了；价值、风险和收益率也连在一起了，这样使得整个投资者行为和市场理念就发生了根本性的变化。而不是散户占主导，市场地位里看短期的投资回报，寻找短期的黑马，寻找短期的强转股。这样市场就变化了，给市场带来很好的引导作用。
第三条和第四条带来的变化是市场投资行为的变化。
第五，关键的是结果。在这个市场条件下，市场波动性就比较小。由于换手率比较低，长期资金比较多，所以它就有了一个压舱石，像个船一样，暴风雨来了，船要飘摇，如果船里都有压舱石放在最底线，这时候船就比较稳健，有点小风小浪就能扛过去，这能带来一个非常好的市场结果。基本养老保险基金它相当于船的压舱石，让这个船非常稳健，小风小浪可以扛过去，这是基本养老基金进入资本市场对它五个方面的影响。
陈良:
我再做个简单的补充。刚才我们都提到了已经运作的两项基金投入权益类产品的比例，一个是40%，一个是30%，这是规定。我们在前期介绍当中也都声明，这是最高线，不是一旦入市以后就要把30%的资金放到股市去。
从实践来看，全国社会保障基金它是允许有40%的权益类投资，实际运作下来最低是10%，最高也才达到33%，平均下来是24%。企业年金最低的只有3%，最高的达到13%，平均下来才有7%。所以，参保人员可以基本放心，一旦市场运作之后，管理机构它也不会盲目地把政策用满，一下有那么多资金砸到股市里，所以基金安全性是有保证的。
中国网:
刚才我们从宏观上讲养老金“入市”对整个中国资本市场带来的改变。对网友来说可能比较关心自己将来用于养老的钱怎样保障它“入市”之后的安全，如何控制风险？投资的操作和管理分别是谁？怎么样来进行有效的监管，是否有相应的基金风险准备制度，请冯经理解释一下？
冯丽英:
因为我是养老金的运营机构，对这个问题了解得比较多一些。从基金安全和风险防控方面，整个基金投资管理办法是贯穿这样几个运作，至少从五个层面对政策和原则做出了规定。
第一，对管理机构的规定。《办法》说了，对委托人、受托机构、托管机构和投资管理机构都规定了自己的职责和权限，同时也要求他们建立内部的管理制度，包括风险控制措施。
第二，资产配置策略。这点来讲，首先《办法》规定了，目前养老金的投资只是在境内还不能投到境外，在投向上对产品也做了严格的规定。特别是刚才提到的，对于投资股票、股票型基金、混合型基金，以及股票型的养老金产品，合计的上线不能超过基金资产净值的30%，这也是一个风险的控制措施。
第三，风险保证制度，就是风险准备制度。《办法》也规定，受托机构和投资管理机构要分别按照管理费的20%和投资收益的1%来提取风险准备金，专项用于投资亏损的弥补。对于所有机构违反规定去做投资，对基金造成损失和对受托人造成损失的，应当依法承担赔偿的责任。
第四，在监管方面，监管主体仍然是国家的主管部门，包括各地归集的基金有多少交给投资管理机构去运营，都要向人力资源和社会保障部、财政部进行报告；受托人、投资管理人、基金托管人都要定期向委托人和监管机构进行报告，进行监督。
第五，关于信息披露制度。每年管理机构要向社会公布投资的收益情况和财务报告，让公众有知情权，并且能够接受社会的监督。
中国网:
还有个问题要请教一下冯经理，这个养老保险基金投入市场运营之后，普通百姓最关注，我们如何获益？多长时间能够看到实际的成果？
冯丽英:
这两个问题是相联系的。刚才提到的，其实所有养老金的投资收益都最终会回归集到养老基金。我们知道，养老基金受益人实际是广大的参保群众，在他退休以后按照他的工资基数和比例计提的基金，加上它的收益率，来领取他的退休养老金。
基本养老保险作为国家的一项制度，在资金运营当中能够实现它的收益率和保值增值，最终保持它持续的财务支付能力，来改善退休员工的生活，从这个意义上来讲，最直接的受益者还是我们广大的参保群众。
至于说多长时间能够看到这个结果，主要还是取决于各地资金归集到位的情况，取决于你交给投资管理人来运营的时间，你归集得早，运营得早，就会早一些看到它的结果。
从制度的规定来讲，受托人每一年都要向社会公布资金的收益情况和财务报告；每个季度都要向委托人和监管机构报告资金运作情况、财务会计报表。也就是说，如果作为广大公众来讲，你在当年底应该能够看到这个结果；对于委托人和监管机构来讲，应该每个季度都可以看到投资的结果。
中国网:
这个收益还是非常明晰的。
冯丽英:
对。
中国网:
下一个问题要问一下陈司长，养老保险基金是我们的养老储备金，现在投入市场之后将会用于相对灵活的投资，那么怎样确保我们需要时有足够的资金支持呢？
陈良:
严格来说，现在养老类基金，全国社会保障基金理事会管理的是战略储备资金，各地的基本养老保险基金按照“略有结余”的原则，主要还是用于当期支付。在《办法》制订过程当中，我们考虑到地方的支付需要和资金的流动性要求，曾经提出各地可以预留3—4个月的支付备用金。但在征求地方意见时，有些省份提出来，认为这个时间留得偏少，是不是允许地方多留一些。所以，我们在正式文件当中看到，没有做量化的规定，因此地方在留足相应的支付备用金之后，在保证养老金的发放方面不会有任何流动性的问题。
为了考虑到一些特殊情况，将来全国社保基金理事会和各省委托投资协议当中，也会考虑设定一些特殊条件。地方有特殊需要时可以提前划回它的养老基金，当然收益就会有所损失，但保证了它能够按期支付退休人员的养老金。所以，资金的流动性是没有问题的。
中国网:
政策方面的支持还是非常得明确的。最后一个问题请教一下郑主任，您刚才提到，在国外有很多先进的技术和政策支持，能否请您为我们介绍一下在国外养老金“入市”的先例当中有没有我们可以借鉴或预见的部分？
郑秉文:
国外基本投资养老基金投资模式有两种：
第一种是最传统的那种，完全买国债，收益率大约是4%—5.5%之间，这些国家越来越少，他们都变成市场化投资了。
第二种是市场化投资的国家，这些国家越来越多。比如1997年加拿大市场化了，2000年日本市场化了，2001年韩国市场化了。最新的从国债投资转变到市场化投资的国家是印度，印度在8月5号，它的EPF（雇员公积金）正式进入股市了，它第一步和中国一样也是进入境内的股市。
总体来看，近20年来进行市场化改革的这些国家收益率都非常好。举个例子，加拿大CPP（加拿大养老金计划基金）去年的回报率是18%，五年年化回报率是12%，十年年化回报率是8%。
日本的基本养老保险基金叫GPIF，它去年的回报率是12%，也非常好；日本基本养老保险基金是市场化投资里的大哥大，1.1万亿，收益率也是不错的。
也就是说，改革以后，收益率都比改革以前好。中国在此之前采用的存银行模式是唯一一个，既不属于前一种，也不属于后一种。当然现在我们改革以后属于后一种了，属于市场化和多元化投资行列了。所以，我相信它的收益率肯定好于存银行，它的收益率在2%—3%之间。
说到做法和经验教训，针对中国目前的改革现状来说，恐怕应该讲这三条：
第一，受托机构和养老制度之间的关系。
我认为，养老制度应该给受托机构的流动性一个预期，因为针对整个投资来讲，进行大类资产配置的人是受托机构，刚才陈司长讲了，实际就是全国社保基金理事会。如果一个流动资产在他那里没有流动性要求和预期，它的资产配置几乎不是可能的，没法做。我是五年要这笔钱还是十年要这笔钱还是二十年要这笔钱，对它进行的资产配置是不一样的。你一定要给个预期，我5年要给多少，8年要给多少，10年要给多少，执行机构和受托机构应该有这样的关系，这是非常重要的。要是没有这样的关系，那对受托机构的战略资产配置来讲就难死了，没法做了。
如果制度给它一个预期，对这个制度来讲就要进行精算，你不精算就不知道。我到哪一年，有什么缺口，收入和支出有什么样的变化？是收入大于支出还是支出大于收入，如果收入小于支出就需要有外界资金的介入，这时候这笔钱就要开闸放点水，有这样的时间表，这是非常重要的，这是国外的一个做法。
第二，受托机构和社会的关系。
刚才冯总讲了，任何政府养老金、公共养老金它的投资应该是透明的，应该是公开的，应该有一个年报制度，向社会进行公布，它的收入是多少，行政成本是多少，减去行政成本它的净利润是多少。我觉得这样的话，这只基金会取信于民，会取得全社会的支持。其实对基金的管理主要还是看政府的，等于是对政府工作的透明性、科学性的一个监督。
政府应该利用这样的机会，把养老金的投资工作看作是取信于民，服务窗口这样的功能，况且有投资年报这样的国际化惯例，所有国家都是这样。我刚才说的那些数据完全是来自这些国家贴在它网页、主页上的年报，这是公开的，全世界人民都知道。
第三，受托机构和投资机构之间的关系问题。
第一条你知道了，受托机构知道了，我要在多长时间内有多少流动性，他进行战略资产配置，委托给投资管理人主要还是偏权益类的投资。那么你对这些投资管理人的要求，我个人认为，养老基金就是长期基金，既然是长期基金，受托机构对投资人的要求、考核也应该不能是短期的，也应该长期一点。不能对长期基金，20年、15年的长期基金，你年年考核它，年年考核它，鞭打快牛，这样的话很难体现出投资机构、投资管理人价值投资的感觉，它找不到这种感觉。它是个马拉松比赛，40多公里，你用百米的速度，400米栏的速度要求它，这样会累死它，也不利于投资管理人对它的培养。投资管理人组成的资本市场是机构投资者，机构投资者多，质量好，这对资本市场才有好处。你是长期资金，对它的短期要求进行考核，这也不利于长期资本的市场建设。
总的来说也是这样三条。
中国网:
感谢郑主任，也感谢三位嘉宾作客我们的节目，本期《中国访谈》就到这儿，我们下期节目再见！