自从次贷危机突然爆发以来，全球各大央行分别采取了大幅降息的举措。目前，一年多时间已经过去，全球各地经济复苏“绿芽”频频出现。尽管全球经济未来的复苏之路可能依旧荆棘密布，但不少经济学家表示，全球经济最恶劣的时期已经过去。在最近几次会议上，除了俄罗斯央行仍在减息之外，不少央行都采取了“按兵不动”的态势，维持利率不变。日前，接受本报记者专访的瑞士信贷亚洲区首席经济学家陶冬和苏格兰皇家银行中国区首席经济学家贝哲民均认为，当前全球利率已经见底，未来货币政策的第一个拐点将不是利率，而是流动性的退出。全球利率的拐点将在明年出现。此外，出于刺激经济复苏的目的，全球利率将在相当一段时间内保持在目前的低水平。

各国在利率手段上使了全力

记者：面对次贷危机，全球各大央行不约而同地采取了大幅降息的举措，有的甚至将利率降至历史最低点，您如何评价这种行为？

陶冬：面对百年一遇的金融危机，各国央行采取了极其罕见的宽松货币政策，这在避免金融体系走向崩溃边缘起到了一定的效果。但这个效果基本上不是通过减息而是通过量化宽松政策来达成的。在金融危机期间，各国央行的确是大量地减息，但雷曼兄弟倒闭之后，整个金融体系、金融机构之间彼此不信任，出现了信贷市场的资金断流。换言之，尽管央行利率处于历史低位，但商业利率并没有大幅度下降，反而是大幅度上升。信贷市场的拆借数量降到历史低点。针对这种情况，在政策利率没有办法拉动商业利率的情况下，许多央行采取了量化宽松政策，就是将央行的流动性直接注入到商业、证券市场中去，这缓解了商业利率大幅飙升的危机，逐步通过资本市场使得部分企业的资金流动性得到了恢复。

贝哲民：低利率降低了贷款成本，应能鼓励企业进行投资并刺激消费。但在当前金融危机的背景下，银行在任何价格点上都不愿意放贷。对大企业而言该状况略好，但中小企业贷款难问题仍很严重。这在包括中国在内的全球各个市场都很突出。

记者：在最近几次议息会议上，美联储、欧洲央行、英国央行、日本央行等都选择维持利率不变，您认为全球各大央行的利率是否还存在进一步下调的空间和可能？

贝哲民：我预期不会再有降息。对各国央行而言，量化宽松的货币政策比调整利率更重要，在决定降息或加息之前必须先增加或减少体系内流动性的水平。

陶冬：利率见底早已出现。换言之，针对金融危机，各国央行在利率手段上使出了全力。在利率已没有进一步下调空间的情况下，他们采取了量化扩张。现在的问题不是利率，而是央行什么时候采取措施退出量化宽松政策，换句话说，不是资本价格的调整，而是资本数量上的调整，市场流动性的调整。

经济将出现较长寻底过程

记者：有观点认为，为了挽救经济，各国央行采取的大幅降息措施实际上也埋下了不少隐患。今年以来，随着国际油价等大宗商品价格的步步走高，不少经济学家对未来的通胀心存担忧，您认为在全球利率走势的拐点会在何时出现？

陶冬：货币政策的第一个拐点不是利率，而是流动性的退出。从利率上来讲，各国央行可能会采取更慎重的措施。退出量化宽松政策的过程将是个非常缓慢、慎重、甚至是有些起伏的过程。至于利率，我相信会等到各国就业数据开始出现复苏的时候才会开始出现。美国第一次加息可能是明年上半年的事情，估计欧洲第一次加息可能也是那个时候才会发生。

贝哲民：我认为由于需求增加，通胀预期开始加剧，美联储将在2010年第二季度开始加息。但欧洲由于经济复苏缓慢，欧洲央行2010年将可能保持利率不变。

记者：鉴于当前的经济危机是百年不遇、形势异常严峻，您认为全球经济的复苏之路会是“V”型，还是“L”或者其它形态？

贝哲民：我预期全球经济的复苏将是“L”型，因为银行必须减少借贷并提高其资本充足率，这将延缓经济复苏周期。另外，由于美国个人收入增长缓慢将拖累美国消费。

陶冬：我认为是个小“V”型，接下来是个“U”。小“V”型意味着快速反弹，主要是指人们信心的复苏，这个将带来行为的正常化，包括信贷行为和消费行为的正常化。由此进一步促使市场流动性的正常化，金融市场价格的大幅度上涨，以及带来部分经济数据的好转。但是，全球去杠杆化是一个长期的过程，另外，这场衰退所带来的就业问题、消费问题将导致经济复苏缓慢进行。我相信在小“V”之后，全球经济将出现一个更长的寻底过程，最坏的时间已经过去，但明显的经济好转可能还需要相当长的时间。

各国央行面临两难处境

记者：总体而言，您认为未来全球利率走势将会出现何种态势，低利率水平是否会保持一段时间？在转入加息周期之后，各国央行是会快速加息，还是缓慢加息？

陶冬：全球利率会在底部持续相当一段时间，但最低利率水平目前已经见到，至于利率水平的正常化将是2010年的事情。

贝哲民：我认为，由于需求增加信号不明显，美联储在未来一年内不会加息。然而，一年后美联储将不得不迅速加息，不然低息信贷和经济增强会导致经济动荡。

记者：您认为，决定各国央行利率走势的主要因素和难点有哪些？

贝哲民：对各国央行而言，最重要的问题是经济复苏是否具可持续性，复苏的原因究竟是需求增加还是工厂增加了库存。风险在于在经济持续复苏前通胀预期就可能上升了。

陶冬：当前各国央行的两难处境是，金融市场价格的飙升与实体经济复苏缓慢。为了经济实体复苏，各国需要维持一定的流动性，而这种流动性要比平常时候多很多，这是因为目前银行体系的金融中介功能丧失，各国只能通过更多的流动性才能把资金运送到实体经济中去。从这个意义上讲，低利率水平需要维持更长一段时间；但另一方面，金融价格的飙升，也给许多国家带来了金融资产泡沫的警报。在通缩拟或通胀的问题之间，由于大家并没有看到CPI呈现明显向上的迹象，我相信更多央行将一鼓作气彻底解决经济衰退问题，之后再回过头来处理通胀以及金融资产泡沫问题。 (记者 莫莉)