华尔街，不仅是国际金融中心的象征，更是世界财富的聚集地。这里有全世界最大的金融机构，有最富活力的创新产品。这些金融机构的触角伸向世界各个角落，包括中国在内。然而在去年，次贷让“活跃”过度的华尔街品尝到了苦涩，伴随着金融巨头一个个倒下，“次贷危机”逐渐成为盘旋在华尔街头顶的秃鹫，并向世界各地蔓延。华尔街，变身为一场金融灾害的“暴风眼”。

令人不安的是，这场席卷全球的金融风暴何时结束，至今仍然没有答案，没有预兆，不见尽头。

在美国金融动荡的中心，一项新的政策可能预示着金融新时代的来临。美国时间9月21日，高盛和摩根士丹利获得银行牌照。这标志着由独立投行主导的华尔街已经轰然倒塌。

而这一场被称为“百年一见”的金融风暴的起源，是华尔街对于衍生产品的滥用。

被忽略的底层结构

“如果有一个稳定的现金流，就将它证券化。”这条在华尔街流传甚广的名言造就了诸多金融衍生产品。

次级按揭贷款在美国市场由来已久。信用程度较低、收入水平不高的民众，通过这种方式获得房屋抵押贷款，而与之相对应的，申请贷款者要支付相对较高的利率。

但在将其证券化，并产生CDO(担保债务权益)之前，这类产品与华尔街的关联并不大，迟至1987年才有一家券商发行了第一只CDO。

CDO的出现，使得资产证券化产品更适合华尔街的口味，更细分，更高的收益率，更好的针对性。CDO在最底层的次级按揭贷款和华尔街巨头之间架起了桥梁。

一些商业组织收购贷款商手中的次级按揭贷款，并将其批量证券化，作为可以获得稳定现金流的产品兜售给更广大的投资者。这样贷款的风险就分散到了更多的投资者手中。而最早收购贷款并将其证券化的，并不是华尔街投行，而是房地美。

瑞信亚洲首席经济师陶冬说，人类历史上最大的一次金融创新带来了人类历史上最大的一次金融灾难。

自从一名精算师发明了一种可以快速对于CDO进行定价的方法后，CDO的流通性大增，在回报丰厚的情况下，华尔街投行们借着金融创新的口号进入这一领域，并迅速推高其规模。

失控的风险控制

博时基金总裁肖风说，次贷给出的风险控制经验是，最基本的风险控制是尊重常识。把贷款贷给一个完全没有还款能力的人？———如果忘记了最基本的东西，你所有的风控公式都会失效。

与房地美的中规中矩相比，华尔街投行在资产证券化上走得更远。他们将贷款分割成不同的部分，比如有的只包含本金，贴现出售；有的只包含利息，有时还将这些贷款分成A、B、C、D等层次……总之为了适应不同的投资者，华尔街投行在次级按揭贷款的证券化上走得更远。以至于后来买家见到这些产品时，除了投行提供的数字，已经无法判断资产的质量到底如何。

次级抵押贷款的申请者们，他们也许失业、也许从事低收入工作、曾经有不良信用记录，虽然支付了超过正常水平的利率，但这种信用程度并不好的客户提供稳定现金流的风险很大。

美联储主席本·伯南克(BenBernanke)也一度评论：“近年发放的大多数次级抵押贷款既不负责任，也不谨慎。”

在雷曼兄弟之后，绝大部分华尔街投行都进入这一领域，相关的证券化产品也流向全球银行和投行手中，这使得欧洲如今成为除美国之外的一个重灾区。2004年，全球CDO发行量达到1570亿美元，而到了2006年，这一规模已经达到5520亿美元。其中超过1400亿美元涉及次级债券。

同样在2006年，房地产价格的下降和短期利率的上升使得次级按揭贷款的违约率逐渐上升。2007年6月份，房地美披露季度亏损，而随后，贝尔斯登旗下两只次级债对冲基金倒闭，华尔街才意识到危机来到了。

肖风说，过去十年，华尔街投行在衍生产品上玩得过火了。

放任的华尔街

美林证券中国区董事总经理刘二飞曾不无感慨地说，如果不是对冲基金和评级机构，雷曼兄弟可以延续更长。

但从贝尔斯登到雷曼兄弟，是什么推力让危机演变成风暴？这时候恐慌的华尔街体现了其放任的一面。

正在参加美国总统竞选的共和党候选人麦凯恩的一句指责不无道理，麦凯恩指责美国证交会主席说：他没有监管好华尔街。

麦凯恩的指责集中在两点：美国证交会允许净卖空，并且放弃了“提价交易规则”。

在美国，卖空的历史几乎和纽约市场一样久远。在国内，拟推出的“融资融券”中的“融券”就是卖空。即投资者从券商或大股东处借得股票，在市场上抛出，然后在一定的时间内从二级市场买回，从抛和购的差价中获利的一种方法。

但到了近几年，美国证交会允许了一些更大胆的措施：净卖空，即不需要借入股票的卖空。并放弃“提价交易规则”，使得投资在股价下挫时可以连续卖空。

出现了溃败征兆的雷曼兄弟在这两点的影响下，快速被对冲基金完成致命一击。股价从20美元到2美分，对冲基金用了不到2个月的时间。信心的丧失造成了更多的投资人抛出持有的债券，雷曼兄弟在售卖无望之余只能宣布申请破产。

如果不是美国证交会的暂时禁令，还有更多的金融机构，将会遭受类似的待遇。美国证交会在上周宣布禁止做空799只金融股，这也使得风雨飘摇中的金融机构股价暂时稳定。

但在华尔街五大投行中，两家倒闭，一家被银行收购，而另两家则获得了商业银行牌照。以高杠杆率获取高回报的华尔街投行尝到了急速陷入泥沼的苦果。

肖风说，也许十年后，我们说的已经不是华尔街几大投行，而是几大银行。至此，高杠杆率的华尔街独立投行模式业已走到尽头，而新的金融业格局即将开启。(记者 吴敏)